Vad är bäst en 90/10-portfölj eller en 100/0-portfölj?

Lita aldrig på din risktolerans så mycket att du investerar alla dina pengar i aktier...

Jan och Caroline Bolmeson

15 april, 2018

I globala barnportföljen har jag valt 90 procent aktiefonder och 10 procent räntefond. En vanlig kommentar är; varför bara inte maxa och ta 100 procent aktiefonder eftersom tidsperioden är lång och det borde maximera avkastningen. I den här artikeln försöker jag belysa resonemanget utifrån både Warren Buffetts påstående, en vetenskaplig artikel och egna simulationer.

I flera år har jag som max rekommenderat en 90/10 portfölj med 90 procent aktieindexfonder och 10 procent ränte- och obligationsfonder. Mitt bästa exempel är framförallt den globala barnportföljen som passar utmärkt till sparande till barn, pension eller sig själv på längre tidsperioder om 10+ år. Häromveckan fick jag en kommentar från Joppa som lät:

Det finns en del saker där du svävar på svaret lite, tex varför det skulle vara bra att ha en viss procent i räntor och obligationsfonder om man pensionssparar/barnsparar/sparar långsiktigt. Du säger typ bara ”för att det är… bra” men ingen motivering. Tittar man historiskt så borde väl det bästa vara att ha 100% i aktiefonder om man investerar långsiktigt?

Jag insåg att jag faktiskt inte skrivit om det på bloggen, därav den här artikeln. Jag vill minnas att första gången som jag hörde talas om 90/10 fördelningen var när jag på nätet läste kommentarerna från Warren Buffetts årsstämma. Där skrev han i sitt brev till aktieägarna:

What I advise here is essentially identical to certain instructions I’ve laid out in my will. One bequest provides that cash will be delivered to a trustee for my wife’s benefit … My advice to the trustee could not be more simple: Put 10% of the cash in short‐term government bonds and 90% in a very low‐cost S&P 500 index fund. (I suggest Vanguard’s.) I believe the trust’s long‐term results from this policy will be superior to those attained by most investors – whether pension funds, institutions or individuals – who employ high‐fee managers.Warren Buffett, sid 20, 2013 års aktieägarbrev

När jag sedan dubbelkollade med mina vänner i finansbranschen så var det många som intygade att de också hellre körde på 90/10 framför 100/0. Även författare som t.ex. Alan Roth argumenterar i boken ”How a second grader beats Wall Street (annonslänk)” för en 90/10-portfölj framför en 100/0. Sedan har jag handen på hjärtat ”sprungit” med den sanningen och inte riktigt ifrågasatt den. (Även om jag själv gillar nybörjarportföljens 60/40-fördelning mest).

Lyssna på hela artikeln

Du kan som vanligt antingen lyssna på artikeln via din poddspelare som t.ex. Podcaster (Apple) och Acast (Android) eller via webbläsaren nedan:

Forskningen (delvis) till undsättning

Jag gillar ju ofta att gå till forskningen för att hitta svar och där finns faktiskt en utmärkt artikel på ämnet av Javier Estrada från universitetet i Barcelona. I sin artikel ”Buffett’s Asset Allocation Advice: Take It … With a Twist” jämför och analyserar han olika tillgångsfördelningar, från 100/0 till 30/70. Artikeln bygger på följande antaganden:

• Startbeloppet är 1 000 USD
• Man sparar i 30 år
• Varje år plockar man ut 4 % av kapitalet
• Man tar hänsyn till inflation
• Simulationen sker mot den amerikanska marknaden mellan 1900-2014
• Genomsnittsavkastningen (reala) var under perioden
  • 6,5 % för aktier med 20 % volatilitet
  • 0,9 % för räntor med 4,6 % volatilitet

Han utgår även från att fördelningen är statisk, det vill säga att man balanserar om till 90/10 varje år. På samma sätt gäller 4 %-regeln att man tar ut 4 % av kapitalet varje år efter inflation att leva på. Pengarna plockas ut likvärdigt genom att 90 procent av de 4 procenten tas ut från aktierna och 10 procent tas ut från räntefonderna. Här kan man argumentera för att artikeln inte riktigt är relevant, men jag tycker att resonemanget håller i alla fall. Särskilt faktiskt, eftersom många av oss avser att använda avkastningen från våra pengar att leva på. Jag har däremot även kompletterat artikeln med en egen simulation utan det årliga uttaget om 4 procent.

Olika tillgångsfördelningar och deras utfall

För att komma fram till ett resultat analyserar han både potentialen för att tjäna pengar, misslyckandegraden då pengarna tar slut samt skyddet vid dåliga år. Så här såg resultatet ut för de olika fördelningarna enligt Javier Estrada. Följande tabell visar utfallet för 86 st 30 årsperioder med start 1900-1929 fram till 1985-2014. Alla strategier utgår från startbeloppet 1 000 USD och ett uttag om 40 USD i reala termer. Varje år balanseras portföljen om till den ursprungliga fördelningen mellan aktier och räntor. Misslyckandegraden anger i procent hur många perioder där pengarna tog slut innan de 30 åren var till ända. Man kan diskutera vad som är en rimlig eller okej grad att misslyckas, men man brukar prata om att en misslyckandegrad på under 5 procent är rimlig för de flesta sparare.

Den statistiska analysen visar hur slutsumman fördelade sig som genomsnitt och median, standardavvikelse från genomsnittet, den genomsnittliga slutsumman i det lägre percentilerna om 1 % (P1), 5 % (P5) och 10 % (P10) samt de högre 1 % (P99), 5 % (P95) och 10 % (P10). Tolkningen av percentilerna är att i t.ex. P95 så tittar man på genomsnittet av de värden som är högre än 95 % av alla andra. I P5 så tittar man på genomsnittet av alla slutsummor som är mindre än 95 % av alla andra summor.

Inte helt oväntat kan man dra slutsatsen att ju högre andel aktier, desto högre avkastning. Det man också kan se är att 60/40-fördelningen (läs: nybörjarportföljen) aldrig misslyckades medan både 100/0 och 40/60-portföljen misslyckades i 3,5 procent av fallen.

Analys utifrån ett riskperspektiv

Jag brukar också förespråka Warren Buffetts två regler;

• Regel 1. Förlora aldrig pengar
• Regel 2. Glöm aldrig regel 1.

Eftersom en relativt liten förlust kan ha en relativt stor påverkan på värdet i portföljen, eftersom återhämtningen som behöver ske är exponentiell:

Tittar man då på risken i form av nedsidan P1, P5 och P10 i tabellen ovan så ser man i worst-case-scenariot, där man är sämre än 99 % av alla andra utfall så är det bara 60/40-portföljen som ger ett positivt utfall (2). I scenario om de 5 % sämsta utfallen så är det fortfarande 60/40-portföljen som ger högst värde (93). I de sämsta 10 procent av fallen så ger 70/30-portföljen bäst utfall (241).

Tittar man då på Buffetts förslag om 90/10 så är den inte jättemycket sämre i form av skydd mot förlust. På P5-nivån så ger den 42 i förhållande till 93, det vill säga att skillnaden är bara mer eller mindre ett årligt uttag. Tittar man på de 10 procent sämsta perioderna (P10) så är 90/10 bara sämre ett halvt årligt uttag (241-219 = 22).

Artikelns slutsats

Så här skriver Javier själv i sin artikel:

In short, then, as far as static strategies is concerned, Buffett’s suggested allocation has a very low (although not the lowest) failure rate; a very high (although not the highest) upside potential; and provides very good (but not the best) downside protection when tail risks strike. Put differently, Buffett’s suggested allocation seems to provide a middle ground between the best-performing strategy (100/0) in terms of upside potential and the best‐performing strategies (60/40 and 70/30) in terms of downside protection. Javier Estrada, sid 6

Fritt översatt så ger en 90/10-portfölj en låg misslyckande-grad, en hög, om än inte den högsta, avkastningen och ger ett bra skydd mot nedsidan. Det är helt enkelt en bra balans mellan strategin med högst avkastning (100/0) och den bästa strategin för bäst skydd (60/40 samt 70/30). Han skriver vidare i sammanfattningen:

When compared to other static allocations, the 90/10 split suggested by Buffett performs well in terms of the failure rate, upside potential, and downside protection. In fact, it provides an interesting middle ground between the upside potential of more aggressive static allocations and
the downside protection of more conservative static allocations. Put differently, Buffett’s advice proves to be (unsurprisingly) not only simple but also sound. Javier Estrada, sid 9

I sin artikel ger Javier Estrade även två varianter på strategin genom att:

1. Om aktierna gick ned under det gångna året så tar man bara ut pengar från räntefonderna, eller
2. Om aktier gick bättre än räntor så tar man ut pengarna från aktierna och vice versa

Genom dessa båda varianter så undviker man att ta ut pengar från aktier när dessa har gått ned (1) eller gick sämre än ränte- och obligationsfonderna (2). Det bygger på resonemanget att man inte vill sälja aktier när dessa är i nedgång utan man vill hålla sig till ”köp billigt och sälj dyrt”. Så här ser tabellen ut:

Du kan läsa mer om utfallen i hans artikel men i princip så beter sig dessa två strategier likartat. Den första har en lite högre uppsida och den andra har en bättre nedsida, men det intressanta är att de båda överpresterar mot den klassiska 90/10. Det kräver dock en aktiv förändring på årlig basis.

Experiment med den svenska börsen

När jag läste artikeln så blev jag sugen på att göra liknande beräkningar för den svenska börsen, men det visade sig ta betydligt mer tid än vad jag trodde. Jag behöver därför tyvärr lämna det som en övning till den intresserade läsaren. Däremot kan jag tillhandahålla data. I den nedanstående excel-filen hittar du data för den svenska börsen, inflation och räntorna på statsskuldväxlar från 1870 till 2017.

• Excel-fil med historisk data 1870-2017

Eftersom jag inte är helt säker på att jag har räknat rätt vill jag inte publicera siffrorna men i stora drag upplever jag samma effekt som på den amerikanska börsen, förutom att misslyckandegraden i Sverige är betydligt högre, uppemot 5-8 % i vanliga fall. Det gör att vi ”straffar” ut oss redan på P5-nivån i förhållande till P1-nivån på den amerikanska börsen. Spontant tänker jag inte att det är orimligt eftersom den svenska börsen brukar gå högre upp när den går upp och längre ned, när den går ned. Det vill säga att volatiliteten (risken) är högre än på den amerikanska börsen.

Problemet med studien utifrån kommentarerna

Uppdatering 180415: Som några läsare påtalar i kommentarerna (tack för instant-feedback!) så kan man argumentera för att studien inte är relevant på grund av uttaget om 4 procent per år. I ett t.ex. barnsparande så har man inte ett sådant uttag och därför är hela antagandet felaktigt. Jag kan delvis förstå en sådan argumentation, även om jag inte håller med om slutsatsen. Framförallt så tänker jag att:

• De flesta av oss vill förr eller senare leva eller använda avkastningen från våra pengar
• Hur man ser på artikeln bestäms om man är ute efter att vinstmaximera eller riskminimera

Nedanstående bild visar en jämförelse som jag har gjort av en så kallad Monte Carlo-simulation, där jag har låtit simulera 10 000 utfall av en portfölj baserat på fördelningarna 100/0, 90/10 och 60/40, utan uttag och utifrån en initial summa på 10 000 kr som löper i 20 år utan hänsyn till inflation.

De översta (blå histogrammet) visar intervallet för slutsumman för 9 500 av de 10 000 simulerade portföljerna. Det vill säga stapelns höjd visar antalet portföljer som slutade i den horisontella axelns intervall. Det som är lite lurigt är att den horisontella (x-axeln) är lite olika mellan de olika graferna, så man kan inte bara jämföra dem rakt av och höjden säger inget om slutsumman, bara om antalet utfall (frekvensen). Mycket riktigt ger 100/0-portföljen en svans med högst slutsummor (högst tal längst till höger) men också flest utfall i intervallet 0 – 30 000 (=högst misslyckandegrad). 60/40-portföljen ger en mycket ”jämnare” utfallskurva, om än betydligt lägre.

Det nedre (orange histogrammet) visar antalet utfall av de 9 500 redovisade simulationerna i respektive ”drawdown”-intervall. Här visas ju tydligt att 100/0-portföljen har högst risk med flest utfall i de högre förlust-intervallen. T.ex. har 100/0-portföljen över 250 utfall i det högsta drawdown-intervallet -82,3 % till -87,4 % medan 60/40-portföljen bara ca 100 utfall i sitt sämsta intervall som ligger i -60,5 % till -64,5 %. Vilket pekar på samma resonemang som i ovan. 90/10 och 100/0 ser ganska likt ut, förutom en förskjutning på ca 5 procent i drawdown mot en förändrat årsavkastning på ca 1.5 %.

Min personliga åsikt är att jag ogillar att vinstmaximera då det leder till en hög exponering på nedsida och jag vet att jag inte reagerar rationellt när det kommer stora förluster. Notera att i rätt många av utfallen på både 90/10 och 100/0 så har vi nedgångar på över 70 procent. Då väljer jag hellre en lite lägre säker avkastning än en hög osäker avkastning eftersom jag är rädd att mista det jag har.

Nedanstående tabell visar slutresultat för de olika percentilerna utifrån simuleringen. Precis som vanligt så antyder en percentil, t.ex. P90, ett slutvärde som är större än 90 procent av alla utfallen likt P10 ett slutvärde större än de lägsta 10 procent av utfallen.

Nedanstående tabell visar de maximala nedgångarna man kan förvänta sig i de respektive percentilerna. Det vill säga att även i en situation (P90) där man har ett resultat som är större än 90 procent av alla andra resultat får man förvänta sig en nedgång på -41,3 % i en 100/0-portfölj, -37,8 % i en 90/10-portfölj och -24,7 % i en 60/40-portfölj.

Till syvende och sist så kommer det ner till huruvida man:

• Fokuserar på vinstmaximera och få en så hög avkastning, eller
• Fokuserar på att balansera risken och vinsten för att få en riskjusterad avkastning

Därav nedanstående tankar om den egna risktoleransen. Slut uppdatering.

Ytterligare några tankar

Jag vet att det är många som argumenterar för att vinstmaximera och köra 100 procent aktier. Man har många olika argument, allt från vinstmaximera till att argumentera för att på lång sikt så behövs inte den stabiliserande krockkudden som räntefonder innebär. Särskilt eftersom jag själv argumenterar för att tiden är den viktigaste faktorn och att risken minskar med varje år man lägger på enligt bland annat följande graf:

Jag anser däremot att man bortser från ett stort problem när man argumenterar på det sätt och det är vårt beteende. Det är väldigt få investerare som kan sitta genom ett, två, tre eller fler år i en nedåtgående marknad. Jag skrev på twitter häromveckan:

De flesta 40-åringar idag har inte känslomässigt upplevt IT-bubblan, de flesta 30-åringar har inte känslomässigt upplevt finanskrisen 2008…

Jag brukar säga att min hemlighet är att jag är 36 år gammal och har upplevt (och förlorat pengar) både i Ryssland/Asien-krisen -98, IT-bubblan i sekelskiftet och finanskrisen 2008. Jag vet hur svårt det var att äga aktier 2008. Det är lätt i efterhand säga att man skulle köpa på botten, men när man var i det och hade förlorat hälften av sina pengar så satte man huvudet i sanden – i bästa fall. Jag anser att man behöver ha med den psykologiska aspekten och har man med räntor i portföljen, då kommer man alltid ligga lite bättre än index på nedsidan (och ja, under index på ovansidan).

Tips på en bra övning

En övning som jag fick berättat för mig vid tillfälle var:

• När din portfölj går bra – skriv ned hur du känner kring dina finansiella mål och din risknivå. Skriv ner vad du skulle göra om portföljen gick ned med 30 procent och om du sparar långsiktigt eller inte. (I skrivande stund, mars 2018 är ett bra sådant tillfälle)
• När din portfölj går riktigt dåligt – skriv ned exakt samma sak.

Ta sedan dessa två lappar och prata om känslorna med en god vän som du litar på. Min gissning är att du kommer ha två olika lappar. Ofta känner vi oss (eller jag) oss oövervinnerliga när det går bra och riktigt risa när det går dåligt. Det är inget konstigt, tvärtom är det helt och håller naturligt. Aha-ögonblicket kom för mig när jag insåg skillnaden mellan mina två känslotillstånd.

Det andra värdet med övningen är att spara dess båda lapparna och ta fram dem när du vill köpa eller sälja en stor del i din portfölj. Titta på lapparna och se vad du själv skrev att du ville göra. Genom att jämföra hur du känner idag med hur du kände vid andra tillfällen, kanske kan hjälpa dig att fatta ett klokare och mer logiskt beslut.

Kontentan förutom allt ovan skulle således vara:

Lita aldrig på din risktolerans så mycket att du lägger 100 procent i aktier.

Så tänker jag, hur tänker du? :-)

Relaterade artiklar

Om du gillade den här artikeln så kan du kanske även uppskatta:

• Globalportföljen | Ett bra sparande för dig, barnen eller pensionen - En komplett genomgång av globala barnportföljen
• Mina fondportföljer 2018 | Spara pengar långsiktigt i indexfonder - Tips på hur du kan bygga en passiv fondportfölj för att få en god avkastning på ett enligt forskning bevisat sätt
• Nybörjarportföljen | En klassisk balanserad fondportfölj - En komplett uppdatering och genomgång av Nybörjarportföljen
• Tjäna pengar, spara pengar och bli rik | Tips som faktiskt fungerar - De bästa tipsen, artiklarna, strategierna för att först tjäna pengar, sedan spara pengar och slutligen bli rik...