Det här är en utbrytning från en annan tråd för att få en tydligare diskussion. Det började med att de argumenterar för att historisk avkastning är en viktig jämförelsefaktor. Något jag inte håller med om.
Så här lyder argumentationen från @Fundler:
Kan man verkligen ställa likhetstecken mellan volatilitet och risk? Det anser jag inte.
Ett sätt (i någon mening det enda sättet) att mäta risk är att mäta volatiliteten. Men det svarar bara på frågan hur stor en viss risk var under den tidsperiod man mätte volatiliteten. Jämför med att säga att sannolikheten för en börskrasch (definierad enligt något mått) under 2020 var 100% (om den volatilitet vi såg uppfyller definitionen av börskrasch vi valt).
Alltså kan vi inte mäta volatilitet under (en valfritt lång) tidsperiod och säga att den representerar kommande risk i en investering. För något kan ha haft nästintill konstant värde under 30 år för att sen spektakulärt krascha. Det är först efter kraschen som volatiliteten har ökat. Medans risken fanns redan innan kraschen.
Det är väl fullt rimligt om man redan innan har bestämt att det enda man investerar i inom aktiemarknaden är globala indexfonder? Alltså att inga andra investeringar i aktiemarknaden är alternativ (vilket blir en separat fråga). Då finns inte frågan att investera i antingen USA eller Turkiet. För en aktieinvestering innebär endast globalt viktade passiva fonder med låg avgift.
1 gillning
@Fundler, jag har läst ert svar. Det kan vara att klockan är sen och jag har otur att jag tänker, men jag tolkar svaret att ni håller med mig om att avkastningen inte är en relevant faktor att jämföra på. Det var ju också det som var min poäng i både artikeln och svaret på ert mejl.
Jag gissar att det beror på att ni är olika personer som kommunicerar bakom användarnamnet. Det är okej, men då är det skönt att vi är överens om att avkastningen inte är en statistiskt signifikant jämförelsefaktor. 
1 gillning
Vår förvaltningschef Ulf beskriver vår syn på din konkreta frågeställning om hurvida vi på Fundlers förvaltning anser att historisk avkastning är en faktor att ta hänsyn till när man utvärderar och väljer placeringar.
Till att börja med tror vi det är bra att fastställa några förutsättningar som vi har att leva med i den här branschen, och då tänker jag främst på begreppet exakthet. Inom ingenjörstillämpningar som elektroteknik eller hållfasthetslära kan man vanligtvis överföra teori till praktik i ganska hög utsträckning, även om toleranser tillämpas för att kompensera för mätbarhetsbegräsningar som kristallstrukturens perfektion eller spänningstoleranserna i IC-kretsar. Men i ekonomiska tillämpningar tillkommer andra faktorer, som att världen ständigt förändrar sig, människans kollektiva psykologi och individuella begräsningar i kunskap, förståelse, tid, intresse etc. Därför finns mycket få svartvita svar när man pratar placeringar. Så även i detta fall – det går helt enkelt inte att svara ja eller nej på din fråga, utan svaret är: Det beror på – avkastningen skulle kunna spela roll, och därför bör man titta på den och väga in den som en del av sitt beslut, helt enkelt för att det ibland är relevant och ibland inte.
Man använder sällan statistik inom ingenjörsvetenskaper – en bipolär pendel svänger likadant oavsett hur många gånger man provar. Det finns ju undantag inom partikelfysiken, men då börjar man komma långt ifrån vår apparenta verklighet. Men just pga avsaknaden av exakthet inom ekonomi används istället just statistik och sannolikhet som bas för så gott som allt kvantitativt teoribyggande. Statistik har dock många inbyggda problem, såsom urvalsmetodik, urvalsstorlek, bortfallshantering osv. Om det tex finns för lite data i ett segment utesluts det ofta helt, trots att det kanske är just där undantagen finns. Inte minst bör man ha klart för sig att det går att visa i princip vad som helst med statistik, vilket väl inte minst går att hitta många skrämmande exempel på inom medicinforskningen. Dessutom ändras förutsättningarna ständigt. De senaste åren har vi tex sett åtminstone tre chockerande marknadshändelser (kreditkrisen 2008, vollspiken 2018, covidkrisen 2020) som fällde många statistiska modeller som hållit i årtionden. Min poäng är att ekonomisk forskning är tämligen mycket mindre pålitlig och uthållig än ingenjörsvetenskap, och kan inte behandlas som en sådan.
Istället måste man försöka förhålla sig till de faktorer man till att börja med ens har möjlighet att mäta, och väga samman dem – försöka se mönster som inte nödvändigtvis är matematiska, och sen göra antaganden – massor av antaganden. Ett bra exempel på ett antagande är Lysas uppfattning att frångå en rent global strategi till förmån för att ha en stor övervikt i hemmamarknaden med hänvisning till att ”det är för att vi blir jämförda med den av kunderna”. Vi har full förståelse för det synsättet, men det är givetvis helt ovetenskapligt. Vi har också en övervikt i hemmamarknaden, och även i andra nordiska länder, bland annat för att ta ner valutarisken, men också för att utnyttja de faktum att Sverige har haft världens bästa börs om man tittar på 100-årsdata. Om man säger sig ha uppfattningen att historisk data inte har någon som helst betydelse för framtiden, så borde man helt låta bli att ta hänsyn till såna faktorer. Kanske hade ett hävstångsförstärkt globalindex till och med gett en bättre riskjusterad avkastning än svenska börsen såväl på 100 år som på 10 år eller 1 år, förutsatt att man är villig att låna till att investera och kan göra det billigt (exempelvis AP7 Såfa bygger ju på den premissen), men den metoden är i allmänhet inte tillämplig för vanliga sparare av flera skäl.
Så vad man som förvaltare får göra är att sätta antaganden vid sin tillämpning av CAPM, såsom Lysa och även vi gör när vi väljer att lägga mer i hemmamarknaden (CAPM är en amerikansk teori, så för en amerikan innebär ju globalindex f.ö. redan en tung exponering mot hemmamarknaden och många andra dollarexponerade marknader, men så är det ju inte för tex en svensk). Andra exempel på antaganden är att vi bedömer att småbolagsindex kommer fortsätta utvecklas mer positivt över tid än ett bredare aktieindex, och att det kommer vara värt risken så länge man har en tillräckligt lång placeringshorisont. Den bakomliggande teorin är såklart att små bolag i snitt har mer utrymmer att växa på sin marknad än större bolag, på samma sätt som man utifrån granskning av historisk börsutveckling kan anta att tillväxtmarknader bör ha bättre tillväxtpotential än utvecklade marknader, på lång sikt – fast till högre risk såklart. Men det finns många teorier om var tillväxten kan tänkas komma i framtiden som inte nödvändigtvis håller. Så vad man får göra är att titta på om ett teorem om en viss marknad eller segment tycks uppvisa signifikans och försöka avgöra om teoremet kan fortsätta ha bäring utifrån kvalitativa komponenter.
Med det som bas kan man göra en förutsägelse om förväntad avkastning i framtiden. Den kommer alltid vara helt fel i absoluta termer – ingen vet hur marknaden rör sig enstaka år – men i relation till andra delar av marknaden kan man absolut säga vissa saker. Tex kommer företagsobligationer även på ganska korta horisonter troligen avkasta bättre än statsobligationer. Småbolag bättre än stora bolag. Tillväxtmarknader bättre än mogna marknader. Guld bättre än olja. Borde man då bara välja de tillgångarna? Nja, det beror ju på vad man har för risktolerans, placeringshorisont, hemmamarknad, hemmavaluta m.m. Är då alltid globalindex rätt, eller Sverige för den delen – nä, såklart inte det heller. Det finns helt enkelt inte den typen av exakthet, utan man måste göra antaganden, och det finns inte särskilt mycket att gå på annat än historisk avkastning kompletterad med en analys av vad den har berott på och om kvalitativa faktorer gör det troligt att teoremet håller ett tag till.
Man kan såklart vara lat och låta bli. Lägga sig i några passiva fonder med godtycklig marknadsfördelning, eller globalindex. Men då kommer man troligen ha en sämre avkastning över tid än den som har jobbat lite mer med portföljen. Den främsta orsaken är helt enkelt att den som jobbet mer på det vanligen exponerat sig mer mot segment som har högre risk, utan att portföljen som helhet nödvändigtvis har särskilt mycket högre risk. Återigen – det hade kanske gått att få högre avkastning till samma risk genom att lägga en hävstång genom lån på sina placeringar, men det är som sagt få som gör detta i praktiken. Lägre risk ger över tid lägre avkastning, förutsatt att diversifieringen är bra. Opti hävdar återkommande att mer diversifiering alltid skulle leda till högre avkastning, men det är såklart helt felaktigt. Om man köper globalindex med tusentals bolag kommer det tveklöst ge sämre absolut avkastning på lång sikt än tex ett svenskt småbolagsindex med bara hundratalet bolag, trots mer diversifiering. Det beror helt enkelt för att den förväntade avkastningen för globalindex är lägre, och den förväntansbilden bygger på att historien visar att småbolag över tid växer mer än de som redan är stora.
Det finns gott om undersökningar som hävdar att få aktiva förvaltare slår index över tid, men det är faktiskt inte samma sak som att inte en förvaltare skulle kunna vara bättre än en annan. Titta på svenska småbolagsfonder och företagsobligationsfonder tex, det är rejäla skillnader på deras performance. Om man applicerar samma metod som vid utvärdering av marknader och segment, alltså att titta på orsakerna till att avkastningen varit högre, så kan man se vilka som faktiskt gjort ett bra jobb och vilka som bara haft en högre risk. Risk mäts som bekant i volatilitet på några års historisk kursrörelse, inte genom att titta på irrelevanta faktorer som fördelning mellan tillgångsslag eller vilka sektorer man investerat i (se tidigare svar från oss i forumet).
Fundler har inte bara haft högst absolut avkastning, utan även högst avkastning i förhållande till volatiliteten – den så kallade Sharpe-kvoten som bland annat Morningstar använder för sina fondjämförelser. Är det ett perfekt utvärderingsmått? Nja, men det är det bästa som finns än så länge. Betyder det att vi garanterat kommer fortsätta överträffa konkurrenterna? Det gör det förstås inte, men när man tittar på varför vi har gått bättre – att vi väljer ut segment som historiskt sett har avkastat bättre än andra pga kvalitativt signifikanta faktorer, att vi gör prognoser över förväntad avkastning och kovariansoptimerar utifrån det, att vi inte bara tittar på fondavgift eller stjärnor i Morningstar, utan att vi väger in allt detta till en väl underbyggd vy – så är det sannolikt.
2 gillningar
Svårt att veta riktigt vem man svarar till hos er @Fundler.
Men jag har läst ovan och jag håller med om det mesta. Har man läst på sina studier så är det här ganska mycket konsensus.
Men det var inte så ni återkom i de första mejlet till mig. Ett tips i all välmening är att ni synkar er lite i kommunikationen, för en del av er kommunikation, framförallt marknadskommunikation speglar t.ex. inte det som skrivs här.
Några kommentarer:
-
Småbolag kommer högst sannolikt överprestera mot större bolag - det bygger ju inte på att de har gjort det historiskt, det bygger ju på andra parametrar, varav några nämns ovan. Att de har gjort det historisk är ju ett bevis för tesen. Vi är helt överens.
-
Att tillväxtmarknaden kommer överprestera framgent - njae, upplever inte riktigt att det finns någon riktig konsensus på det. Att det finns mer potential där framgent till följd av lägre värdering i dagsläget, sannolikt. Men det är inte samma sak. Du får gärna skicka underlag på det.
-
Home bias mot sverige - vi har en tråd på ämnet här. Ni får gärna chippa in där. Där har t.ex. både Lysa, Opti och BetterWealth utvecklat sina resonemang.
Saker jag inte riktigt håller med om
Det här upplever jag dock att jag behöver invända mot:
Ni har ju 4 + 4 portföljer som är så pass olika att det är klart att någon av dem kommer alltid ha en hög Sharpe-kvot. Det blir ju inte en äpple-äpple jämförelse med de andra fondrobotarna. Dessutom slår det ju väldigt olika vilken tidsperiod man mäter på.
Jag har inte sett @Jonas-Opti hävda att mer diversifiering skulle ge högre avkastning. Du får gärna ange källa för jag kan inte hitta det varken på deras hemsida eller i deras whitepaper.
Ja, fast här är det extremt lätt att falla i fällan De Moivre-fällan. Han sa ju redan på 1700-talet att när populationen är liten så kommer variationen (mätt som standardavvikelse) vara mycket större. Så jag tror det här beror mer på att marknaden på svenska småbolag och företagsobligationer är liten. Det är dessutom en ineffektiv marknad, något som vi såg exempel på förra våren. Så jag är inte helt säker på att vi över tid ser persistence of returns här även om en ineffektiv och mindre marknad ger större utrymme för skicklighet.
1 gillning
Halloj! Precis som du säger @janbolmeson så är vi på Opti inte av åsikten att diversifiering höjer den förväntade absoluta avkastningen. Diversifiering höjer den förväntade riskjusterade avkastningen, dvs hur mycket avkastning man förväntas få för den risk man tar. Allt annat lika och över längre tidsperioder såklart.
Ingen brist på källor/bevis för det, mest känt är troligen Markowitz Nobelpris i Ekonomi 1990 för sin teori om matematisk portföljteori (mer här för den intresserade).
//Jonas, VD Opti
PS. Ja det heter egentligen Sveriges Riksbanks pris i ekonomisk vetenskap till Alfred Nobels minne 
DS
2 gillningar