Myten om indexfonders marknadspåverkan
Passiva investerare handlar knappt och sätter därför inte priserna (Lamont, 2024)
Om alla sparar passivt, vem sätter då priserna på börsen? Det är den vanligaste invändningen mot indexfonder, och den har fått extra bränsle i takt med att en allt större andel av börsen ägs passivt.
Owen Lamont, doktor i nationalekonomi från MIT med forskarbakgrund på bland annat Harvard och Yale, bemöter oron i essän Don’t Blame Indexing for Your Problems från februari 2024. Hans svar är lugnande: en indexfond handlar i princip inte, den bara äger, och därför sätter den inte priserna.
Två saker behöver du veta innan du köper resonemanget. Essän är publicerad av Acadian Asset Management, ett aktivt förvaltningsbolag med eget intresse i frågan, och den bygger på logik och analogier snarare än egna data. Forskningen på området är dessutom splittrad. Med det i åtanke är texten ett av de mest pedagogiska motargumenten mot indexkritiken.
Sammanfattning och guldkorn
Det viktigaste att veta. Swipa för att se fler.
Indexfonder äger men handlar knappt
En indexfond som följer marknadsvikter accepterar det pris marknaden redan satt och lägger nästan inga egna affärer. Priserna sätts därför av de aktiva investerare som köper och säljer mot varandra. Läs mer.
Passivt gick om aktivt i USA 2024
Under 2024 passerade passiva amerikanska fonder de aktiva i totalt förvaltat kapital för första gången, enligt Morningstar. Det är den utvecklingen som gjort frågan om prisbildningen så het. Läs mer.
Ingen magisk gräns före 100 %
Owen Lamont argumenterar att marknaden inte slutar fungera vid någon viss passiv-andel förrän vid 100 %. Det avgörande är om tillräckligt många kunniga aktiva investerare är kvar. Läs mer.
99,7 % passivt är ett tankeexperiment
Lamonts jämförelse mellan 0 % och 99,7 % passivt ägande, båda med 100 miljarder dollar i aktivt kapital, är ett påhittat exempel och inte marknadsdata. Poängen är att mängden aktiv analys kan vara densamma trots en hög passiv-andel. Läs mer.
30 procentenheter på megabolagen
En studie av Jiang, Vayanos och Zheng uppskattar att passiva flöden fick de 50 största USA-bolagen att stiga 30 procentenheter mer än marknaden 1996–2020. Lamont kallar modellen långsökt, men siffran visar att forskare hittar mätbara passiv-effekter. Läs mer.
Forskningen drar åt olika håll
Av de fyra studier Lamont citerar säger två att passivt gör marknaden mindre effektiv, en att effektiviteten är oförändrad och en att den ökar. Han sammanfattar själv forskningsläget som oklart. Läs mer.
Oförändrad priseffektivitet
Coles, Heath och Ringgenberg finner att mer indexinvestering ger färre analyser och sökningar, men att priseffektiviteten förblir oförändrad. Det är det starkaste empiriska stödet för Lamonts linje. Läs mer.
Avsändaren är en aktiv förvaltare
Essän är publicerad av Acadian Asset Management, ett aktivt kvantförvaltningsbolag med kommersiellt intresse av att avdramatisera oron för passiv dominans. Argumenten kan vara goda ändå, men läs texten med det i åtanke. Läs mer.
En essä, inte en studie
Lamonts text bygger på logik och analogier, inte egna data; den innehåller varken effektstorlekar eller p-värden. Den bemöter indexkritiken som argument. Läs mer.
Frågan är inte vetenskapligt avgjord
Lamont medger själv att indexering kan ha skadat marknadseffektiviteten; det han bestrider är den enkla orsak-verkan-berättelsen. Citera inte resonemanget som ett etablerat faktum. Läs mer.
Amerikanskt material rakt igenom
Allt i essän är amerikanskt: S&P 500, de största teknikbolagen och USA:s marknadshistorik. Logiken håller även för svenska sparare i globala indexfonder, men någon svensk empiri finns inte i texten. Läs mer.
Ribban för aktiva fonder är hög
Enligt SPIVA underpresterade cirka 65 % av aktiva amerikanska large cap-fonder S&P 500 under 2024. En aktiv fond måste hitta felprissättningarna och slå index efter avgifter, i just den fond du valt. Läs mer.
Snålskjuts är inte fusk
Att åka snålskjuts på andras prissignaler är inte en bugg i kapitalismen utan kan vara dess viktigaste funktion, enligt Cliff Asness som citeras i essän. En indexsparare är som publiken i en teater: tittar på men styr inte pjäsen. Läs mer.
Rådet står kvar: brett och billigt
Oavsett hur passiv-debatten slutar är en bred, billig global indexfond fortfarande ett mycket bra standardval. Lamonts text är ett motargument mot den mest dramatiska indexkritiken, inte ett skäl att byta strategi. Läs mer.
"99% passivt spelar ingen roll om 1% är smart och aktiv"
"Indexfonder köper Nvidia och McDonalds proportionellt - de sätter inte relativa priser"
"Om de 50 smartaste blir passiva försämras marknaden. Om de 50 sämsta blir passiva förbättras den"
Indexfonder äger mest, men handlar minst
Den vanliga kritiken mot indexfonder låter ungefär så här: om för många sparar passivt slutar börsen att prissätta bolagen. Lamonts motargument är enkelt: passiva investerare handlar nästan inte. De äger. Priserna sätts i handeln mellan aktiva köpare och säljare.
Det är en viktig skillnad. En indexfond som följer marknadsvikter trycker inte varje dag fram en ny åsikt om Apple, Investor eller Novo Nordisk, utan accepterar det pris som marknaden redan satt. Frågan är därför inte hur stor andel som ägs passivt, utan hur mycket informerad aktiv handel som finns kvar.
Debatten har samtidigt blivit mer aktuell: under 2024 passerade passiva amerikanska fonder de aktiva i totalt förvaltat kapital för första gången, enligt Morningstar.
Det finns ingen magisk gräns där marknaden går sönder
Lamont driver tesen att det inte finns någon magisk nivå, annat än 100 %, där passivt sparande gör marknaden dysfunktionell. Hans tankeexperiment jämför två påhittade länder: ett USA år 1970 med 0 % passivt ägande och 100 miljarder dollar i aktivt förvaltat kapital, och ett hypotetiskt USA år 2024 där 99,7 % ägs passivt men det aktiva kapitalet fortfarande är 100 miljarder dollar. Om mängden informerad aktiv analys är densamma är det inte självklart att prisbildningen blivit sämre.
Siffrorna är påhittade för att illustrera en poäng, inte marknadsdata. Resonemanget är just ett resonemang, inte ett empiriskt bevis, och Lamont medger själv att indexering kan ha skadat marknadseffektiviteten. Det han bestrider är den enkla orsak-verkan-berättelsen där en växande passiv-andel automatiskt förstör prisbildningen.
Kom också ihåg vem avsändaren är. Texten är publicerad av Acadian Asset Management, ett aktivt kvantförvaltningsbolag som tjänar på att kvarvarande aktiv förvaltning framstår som värdefull. Läs den alltså inte som oberoende forskning som avgör frågan en gång för alla.
Forskningen är mer blandad än debatten låter
En fördel med Lamonts text är att hans egna källor inte pekar åt ett och samma håll. En studie av Jiang, Vayanos och Zheng uppskattar att passiva flöden fick de 50 största amerikanska bolagen att stiga 30 procentenheter mer än marknaden 1996–2020. Lamont kallar modellen långsökt, men siffran visar att seriösa forskare hittar mätbara passiv-effekter i vissa segment, och studien har sedan dess publicerats i tidskriften Review of Financial Studies.
En annan studie, av Coles, Heath och Ringgenberg, finner att mer indexinvestering ger lägre informationsproduktion i form av färre analyser och sökningar, men att priseffektiviteten förblir oförändrad. Av de fyra akademiska arbeten Lamont refererar säger två att passivt gör marknaden mindre effektiv, ett att effektiviteten är oförändrad och ett att den ökar. Hans egen sammanfattning av forskningsläget: ”clear as mud.”
Frågan är alltså varken svartvit eller vetenskapligt avgjord. Allt material är dessutom amerikanskt, med S&P 500 och de största teknikbolagen i huvudrollerna. Logiken håller även för svenska sparare i globala indexfonder, oavsett om du äger via ISK, KF eller tjänstepension, men någon svensk empiri finns inte i texten.
Det praktiska rådet ändras inte för småspararen
Även om passivt ägande kan påverka marknaden i vissa lägen följer inte slutsatsen att du ska betala höga avgifter för aktiv förvaltning. För att det ska löna sig behöver den aktiva fonden hitta felprissättningarna, slå index efter avgifter och göra det i just den fond du råkade välja. Ribban är hög: enligt SPIVA underpresterade cirka 65 % av aktiva amerikanska large cap-fonder S&P 500 under 2024.
Använd därför Lamonts text som ett bra motargument mot den mest dramatiska indexkritiken, men inte som huvudbevis. Den rimliga slutsatsen är fortfarande densamma: en bred, billig global indexfond är ett mycket bra standardval, och aktiv förvaltning behöver bevisa sitt värde efter kostnader. Du behöver inte ha dåligt samvete för att din indexfond åker snålskjuts på de aktivas analysarbete; som förvaltaren Cliff Asness har uttryckt det är det snarare en av marknadsekonomins viktigaste funktioner.
Få guldkornen direkt i din inkorg
Häng med 70 000+ andra prenumeranter som varje vecka får våra bästa tips, guldkorn och idéer om privatekonomi, sparande och investeringar — direkt i mejlen.
