Hem » Studier » Guld: en djupdykning

Guld: en djupdykning

Guld har en förväntad real avkastning på 0 % över långa tidsperioder (Erb, 2025)

Skrivet av

Jan Bolmeson, RikaTillsammans

Investerat sedan 1996 · Bloggat sedan 2007

Uppdaterad 15 juli 2026

Publicerad 9 november 2025

6 minuters läsning

Källa

Dela

Guld är en märklig tillgång. Det skapar inget kassaflöde, betalar ingen utdelning och bygger ingen fabrik. Ändå återkommer det gång på gång när människor blir oroliga för börsen, inflationen, staten, banksystemet eller valutan.

Claude B. Erb och Campbell R. Harvey reder i Understanding Gold ut vad guld faktiskt har gjort historiskt och vad det rimligen kan göra i en portfölj. Studien är ett arbetspapper publicerat på SSRN, alltså ännu inte peer-granskat, men författarna har forskat på just den här frågan i över tio år. Det jag tar med mig från studien är att guld ska användas som en försäkring i portföljen, inte en motor.

Det betyder inte att guld är värdelöst. Tvärtom kan det ha ett tydligt värde när aktier faller och när förtroendet för finansiella system skakar. Men det betyder att vi ska vara försiktiga med berättelsen att guld automatiskt är ett bra inflationsskydd eller en långsiktig avkastningsmaskin.

Guld är försäkring, inte motor

Studiens viktigaste idé är det författarna kallar den gyllene konstanten. Över mycket långa tidsperioder verkar guld bevara sin köpkraft, men inte bygga real förmögenhet. Den långsiktiga reala avkastningen, alltså när inflationen tas med i beräkningen, är nära 0 procent. Studiens mest slående exempel sträcker sig över 2 000 år: en romersk centurions årslön på cirka 38,6 uns guld motsvarar ungefär vad en amerikansk officer tjänar idag.

Det är en stor skillnad mot aktier, där avkastningen i grunden kommer från företag som producerar, säljer, återinvesterar och delar ut pengar. Guld kan stiga mycket i pris under vissa perioder, men det finns inget underliggande kassaflöde som växer av sig självt.

Det gör att guld passar bättre som portföljförsäkring än som portföljmotor. En försäkring får gärna kosta lite eller ha låg förväntad avkastning om den hjälper när den verkligen behövs. Problemet uppstår när du börjar behandla försäkringen som den del av portföljen som ska skapa förmögenheten.

För en svensk sparare är det här en viktig distinktion. En bred global aktiefond är tänkt att bära den långsiktiga tillväxten. Guld kan möjligen vara en liten sidoposition för riskspridning, men det bör inte ersätta den produktiva kärnan i portföljen.

Inflationsskyddet fungerar sämre på människors tidshorisont

En vanlig uppfattning bland sparare är att guld skyddar mot inflation. Studien visar att det är sant på ett nästan provocerande långt tidsspann, men betydligt svagare på den tidshorisont som vanliga människor faktiskt lever med.

Skälet är volatiliteten. Guld har haft ungefär 15 procent årlig volatilitet, i nivå med aktiemarknaden, medan inflationen rör sig mycket lugnare, omkring 2 procent i studiens jämförelser. Det gör att guldpriset kan avvika kraftigt från inflationen under 1, 5, 10 eller till och med 20 år.

Det är alltså fullt möjligt att guld bevarar köpkraft över flera sekler och samtidigt är ett dåligt inflationsskydd för någon som behöver pengarna till pensionen, kontantinsatsen eller tryggheten inom tio år.

Guld har skyddat i 8 av 11 stora börsfall sedan 1975

Det starkaste argumentet för guld är således inte inflation, utan kris. Mellan 1975 och april 2025 skyddade guld i 8 av 11 stora börsfall, och i de tre övriga föll guld mindre än börsen. I 3 av 4 recessioner där aktier föll var guldets avkastning positiv.

Det är inte en perfekt försäkring mot kriser. Guld är ingen knapp du trycker på för att få skydd varje gång börsen faller. Men det har historiskt ofta rört sig annorlunda än aktier. Den rullande 10-årskorrelationen mot aktier har i snitt legat runt –0,025, som högst 0,20, och de senaste tio åren under 0,10.

Det är den egenskapen som kan vara värdefull i en portfölj. Inte för att guld är lugnt i sig, utan för att det ofta är oroligt på ett annat sätt än aktier. Två tillgångar kan båda svänga mycket och ändå minska portföljens totala volatilitet om de inte faller samtidigt.

Det är också därför guld ibland jämförs med put-optioner (en slags försäkring som stiger i värde när börsen faller) eller långa statsobligationer som krisskydd. Skillnaden är att optioner har en tydlig löpande kostnad, medan guld främst kostar genom fondavgift, spread, förvaring och utebliven förväntad realavkastning.

Det höga priset är både varning och förklaring

Studiens värderingsdel är obekväm för den som vill köpa guld efter stora uppgångar. Historiskt har höga reala guldpriser följts av låg eller negativ framtida realavkastning.

Vid ett guldpris på 2 500 dollar per uns pekade det historiska sambandet på ungefär –7 procent real avkastning över kommande tio år i eran före guld-ETF:erna, och ungefär –2 procent i eran efter. Det ska inte läsas som procent per år och inte som en kursprognos, utan som ett historiskt samband mellan värdering och kommande avkastning. Dagens pris, över 3 700 dollar, ligger dessutom högre än något guldpris i det historiska underlaget: inget tioårsutfall i datan bygger på en så hög värdering.

Historien ger ändå stöd för mönstret. Efter 2012 års höga reala pris föll guldets reala pris med mer än 12 procent under de följande fem åren, och från 2011 års topp till slutet av 2015 var den reala nedgången 39 procent.

Samtidigt finns en förklaring till varför prisnivån kan ha lyfts. ETF:er gjorde guld lättare att äga för institutioner och privatpersoner, och sambandet mellan ETF-innehav och guldpris var starkt under stora delar av perioden, med korrelationer omkring 0,83 totalt och 0,92 för 2004–2022. Författarna noterar samtidigt att sambandet har brutits sedan 2023. ETF-investerarna beter sig dessutom som prisjagare: efterfrågan har en korrelation på cirka 0,71 med guldavkastningen, det vill säga de köper mer ju dyrare guldet blir, medan smyckesköpare gör tvärtom.

Centralbanker är en annan del av bilden. De köpte mer än 1 000 ton guld under 2024, dubbelt så mycket som snittet föregående decennium. Studien diskuterar även ett Basel III-scenario där 5 procent av 4 biljoner dollar i likvida amerikanska banktillgångar skulle motsvara 1 885 ton ny guldefterfrågan, cirka 57 procent av ett års global gruvproduktion.

Det här skapar ett gulddilemma som utspelar sig just nu. Historisk värdering säger försiktighet, medan strukturell efterfrågan kan förklara varför priset ändå hålls uppe eller stiger. Författarna reserverar sig själva: har efterfrågan på guld genomgått ett strukturellt skifte kan den dystra tioårsbilden faktiskt vara för pessimistisk.

För en svensk sparare tillkommer valuta, avgift och skatt

Studien bygger helt på amerikanska data: guldpris i dollar mot amerikansk inflation. För en svensk sparare tillkommer därför flera lager som studien inte berör.

För det första äger du ofta guld indirekt via en börshandlad produkt, inte tackor i ett bankvalv. Då tillkommer en produktkostnad, ofta 0,2–0,4 procent per år. För det andra påverkas avkastningen av växelkursen. Guldet kan gå upp i dollar men utvecklas annorlunda i svenska kronor, eller tvärtom.

För det tredje spelar kontoform och skatt roll. På ISK eller kapitalförsäkring betalar du schablonskatt även de år guldet inte ger någon real avkastning. Det gör att en tillgång med nära 0 procent långsiktig realavkastning får en tydlig motvind efter avgifter och skatt.

Min slutsats blir därför ganska enkel. Vill du äga guld, var ärlig med varför. Som liten försäkringspost kan det gå att motivera. Som ersättning för brett, billigt och långsiktigt ägande i produktiva tillgångar, såsom indexfonder, blir argumentet betydligt svagare.

Läs vidare

• All historisk avkastning 1870-2015 – jämför långsiktig avkastning för aktier, bostäder och säkra tillgångar.
• Hold the dip | Köp-behåll är bättre än buy-the dip – om varför enkla strategier ofta slår smart tajming.
• Börsen är mer koncentrerad än på 27 år, men det spelar ingen roll! – om diversifiering och oro för marknadens sammansättning.
• Investera rätt och lätt – en praktisk bas för den långsiktiga portföljen.