Strategier som slår index tenderar att sluta fungera
Momentum och reversal försvagades när de blev allmänt kända, visar en Chicago-studie (Marrow & Nagel, 2024)
Tänk dig att du läser om en strategi som historiskt har slagit börsen. Momentum, reversal eller något annat mönster i gamla kursrörelser. Det låter lockande, men en ny studie från University of Chicago ger dig goda skäl att andas lugnt innan du hoppar på.
Forskarna Benjamin Marrow och Stefan Nagel har byggt en modell som återskapar vad en tänkt forskare hade kunnat se i amerikanska börsdata, månad för månad från 1936 till 2023, utan facit i hand. Studien är ett working paper från oktober 2024 och alltså ännu inte peer-reviewad, vilket är värt att ha med sig genom hela texten.
Slutsatsen är obekväm för alla som letar efter nästa smarta strategi: mönstren fanns på riktigt, men de försvagades kraftigt ungefär när de blev allmänt kända.
Sammanfattning och guldkorn
Det viktigaste att veta. Swipa för att se fler.
Strategins bäst-före-datum
De Bondt och Thalers reversal-effekt föll under statistisk signifikans runt publiceringsåret 1985 och kom aldrig tillbaka. En strategi kan ha fungerat på riktigt och ändå inte vara permanent. Läs mer.
Anomalierna fanns på riktigt
Momentum och långsiktig reversal syntes i börsdatan redan på 1960-talet, långt före de berömda studierna. Mönstren var alltså inte påhittade, bara inte permanenta. Läs mer.
Alla hittar samma sak
När kapital jagar samma mönster pressas meravkastningen bort. Framgången bär fröet till sin egen död. Läs mer.
Backtester lurar dig
Strategierna såg cirka 1,5 Sharpe-enheter bättre ut i historiska data än vad som gick att uppnå i realtid. Backspegeln gör strategier vackrare än de var. Läs mer.
Realtid är svårare
Investeraren i stunden har inte facit, bara brus och osäkerhet. En historisk kurva är därför inte samma sak som en investerbar strategi. Läs mer.
Efter 2008 nära noll
Efter finanskrisen 2008 låg i stort sett alla avkastningsbaserade signaler nära noll i studiens modell. Tidigare kursrörelser gav minimal ledtråd om framtiden. Läs mer.
Proffs mot hushåll
Amerikanska aktiefonder låg i linje med mönstren medan hushållen låg systematiskt fel, men spreaden var som mest cirka 0,45 procentenheter per år. Inte ens rätt sida av mönstret gav någon stor utdelning. Läs mer.
Inte all aktiv förvaltning
Studien gäller mönster i tidigare kursrörelser, inte fundamental analys eller faktorer som värde och kvalitet. Använd den som stöd för ödmjukhet, inte som dom över all aktiv förvaltning. Läs mer.
Det enkla består
Sparkvot, låga avgifter, global riskspridning och sunt beteende slutar inte fungera när fler upptäcker dem. Därför står sig den breda och billiga indexfonden över tid. Läs mer.
Strategier har ofta ett bäst-före-datum
Studien visar att kända marknadsslående strategier som momentum och reversal försvagades kraftigt ungefär när de publicerades och blev allmänt kända. Tydligast är De Bondt och Thalers långsiktiga reversal-effekt, som föll under statistisk signifikans runt publiceringsåret 1985 och aldrig återhämtade sig till sin gamla styrka.
Studien säger inte att anomalierna var påhittade. Tvärtom. Modellen hittar tecken på flera av dem åratal innan de akademiska studierna publicerades: både momentum och långsiktig reversal syntes i datan redan på 1960-talet. Det talar emot att mönstren bara var statistiska hägringar.
Poängen är i stället att en marknadsslående strategi inte behöver vara permanent bara för att den har fungerat. När fler hittar samma mönster, när kapital strömmar in och när tekniken gör det lättare att utnyttja det, pressas meravkastningen bort. Studien bevisar inte att själva publiceringen orsakade nedgången, men mönstret återkommer strategi efter strategi. Den peer-reviewade studien av McLean och Pontiff (2016) pekar åt samma håll: avkastningen från 97 publicerade prediktorer var i snitt cirka 58 % lägre efter publicering.
Min praktiska läsning är enkel. När du får höra om en strategi som historiskt slagit börsen är frågan inte bara "har den fungerat?". Frågan är också "varför skulle den fortsätta fungera när alla känner till den?".
Backspegeln överskattar verkligheten
Ett av studiens mest användbara fynd är att den vanliga historiska bilden överskattar det som faktiskt gick att uppnå i realtid. Gapet mellan in-sample-Sharpe (hur bra strategin ser ut med facit i hand) och den prediktiva Sharpe-kvoten (vad en investerare i realtid rimligen kunde förvänta sig) låg stabilt på cirka 1,5 enheter.
Det är nästan exakt det problem vanliga sparare möter. En strategi ser fantastisk ut när den testas på historien efter att vi redan vet vad som hände. Men investeraren som stod där då hade inte facit, bara brus och osäkerhet. Dessutom är studiens tänkta investerare idealiserad: hen betalar varken courtage, skatt eller andra friktionskostnader. För en verklig sparare hade utfallet varit ännu sämre.
Det här är också varför backtester är farliga när de säljs som framtidslöften. De kan vara informativa, men de är aldrig samma sak som en investerbar strategi.
En snygg historisk kurva är därför startpunkten för en kritisk fråga, inte ett köpbeslut.
Efter 2008 var förutsägbarheten nära noll
Efter finanskrisen 2008 försvann i stort sett alla avkastningsbaserade anomalier i studiens modell. De skattade förväntade avkastningarna låg nära noll, och tidigare kursrörelser gav minimal ledtråd om framtiden.
Studien tittade också på vem som faktiskt stod på rätt sida av mönstren. Amerikanska aktiefonder var positionerade i linje med dem, medan hushållen låg systematiskt fel. Men skillnaden var som mest cirka 0,45 procentenheter per år, så inte ens rätt sida av mönstret gav någon stor utdelning.
Det ska inte överdrivas till att marknaden är perfekt effektiv. Studien handlar specifikt om avkastningsbaserade anomalier, alltså mönster i tidigare kursrörelser, inte om all aktiv förvaltning, fundamentala faktorer eller verklig företagsanalys.
Men för en vanlig fondsparare räcker det långt. Om en strategi kräver att du hittar ett mönster före forskare, hedgefonder, fondbolag och algoritmer är konkurrensen stenhård. Även om anomalier finns kan de vara svåra att fånga efter kostnader.
Det smarta är ofta att sluta leta efter det smarta
Studien är ett working paper, ännu inte peer-reviewad, och bygger på amerikanska large- och mid-cap-aktier utan hänsyn till svensk skatt, ISK eller svenska fondavgifter. Därför ska den inte användas som ensamt bevis för att all aktiv förvaltning är meningslös. För en svensk sparare blir mekanismen om något starkare: en svensk momentum- eller faktorfond bär dessutom förvaltningsavgift och courtage som äter av en redan krympande meravkastning.
Men studien är ett väldigt bra stöd för en mer ödmjuk hållning: historisk överavkastning är sällan gratis, och den tenderar att synas som mest när den redan är på väg att konkurreras bort. SPIVA-mätningarna pekar åt samma håll: 98 % av de globala aktiefonderna (mätt i euro) underpresterade sitt index på tio års sikt.
Här blir RT:s linje väldigt praktisk: äg marknaden brett, billigt och globalt. Lägg energin på sparkvot, avgifter, riskspridning och beteende. De fördelarna försvinner inte bara för att fler upptäcker dem.
För den vanliga spararen blir rådet nästan tråkigt, vilket ofta är ett gott tecken:
- Välj bred, billig och global exponering.
- Undvik strategier som kräver att du är snabbare än marknaden.
- Var skeptisk mot backtester med perfekta historiska kurvor.
- Lägg din energi på beteende och avgifter.
Det enkla är inte dumt. Det enkla är ofta det som finns kvar när det smarta har slutat fungera.
Få guldkornen direkt i din inkorg
Häng med 70 000+ andra prenumeranter som varje vecka får våra bästa tips, guldkorn och idéer om privatekonomi, sparande och investeringar — direkt i mejlen.
Läs vidare
- Investera rätt och lätt – RT:s grundtes om enkelt, evidensbaserat sparande.
- Bästa fonderna – praktiskt om breda, billiga indexfonder.
- Var inte rädd för rätt risk, omfamna den! – vilken risk som är värd att ta.
- 80 professorer eniga: indexfonder slår aktier – närliggande stöd för passiv linje.
