Färdighetsparadoxen: När alla blir bättre blir tur avgörande
En av de stora anledningarna till att det är svårare att slå index idag (Mauboussin, 2013)
Varför är det svårare än någonsin att slå index? Michael Mauboussins rapport Alpha and the Paradox of Skill (Credit Suisse, 2013) ger ett svaret att förvaltarna blivit så jämnt skickliga att turen avgör allt mer av vem som hamnar i toppen.
Mekanismen kallas färdighetsparadoxen och bygger på ett enkelt samband: hur mycket resultaten skiljer sig åt beror dels på skillnader i skicklighet, dels på tur. När alla blir ungefär lika skickliga blir skillnaderna i skicklighet små, medan turen slår lika mycket som förut. Då är det till slut slumpen som helt och hållet avgör vem som vinner.
Det här är en rapport från en bank, inte peer-granskad forskning, och nästan allt underlag är amerikanskt. Vi använder den uteslutande som förklaringsmodell, medan det tunga empiriska stödet bland annat kommer från en studie av Fama och French samt SPIVA-mätningarna.
Sammanfattning och guldkorn
Det viktigaste att veta. Swipa för att se fler.
Turen avgör mer när alla blir bättre
När alla investerare blir skickligare krymper skillnaden mellan de bästa och de genomsnittliga, medan turens inverkan är konstant. Då avgör slumpen en allt större del av vem som slår index. Läs mer.
Spridningen föll från 13 till 7 procent
Spridningen i amerikanska storbolagsfonders överavkastning trendade ned från ungefär 13 % 1967 till ungefär 7 % 2012, enligt rapportens figur. Värdena är avlästa ur figuren och ungefärliga, men den fallande trenden är tydlig. Läs mer.
92 % av fondprestationen är slump
Enligt Cornell (2009), som rapporten refererar, kan ungefär 92 % av variationen i årlig fondprestation tillskrivas slumpen. Det gör några års överavkastning till ett svagt bevis på skicklighet. Läs mer.
Skicklighet finns kvar men är liten
Fama och French finner enligt rapporten att spridningen i sann alfa bara är 1,25 %, så viss skicklighet existerar fortfarande. Problemet är att den är för liten för att du ska kunna peka ut den i förväg. Läs mer.
Tre bra år bevisar sällan skicklighet
En fond som slagit index tre år i rad kan lika gärna ha haft tur som en skicklig förvaltare. Frågan är inte om skickliga förvaltare finns, utan om du kan identifiera dem i förväg och efter avgifter. Läs mer.
Privatsparare tappade 3,8 procentenheter
I Taiwanstudien av Barber, Lee, Liu och Odean tappade privatpersoner 3,8 procentenheter per år medan institutionerna tjänade 1,5 procentenheter, till största delen på grund av aggressiv och olönsam handel. Att spela mot proffsen har alltså ett dokumenterat pris. Läs mer.
Dold indexering är över en tredjedel
Andelen amerikanskt fondkapital i dold indexering växte från under 2 % 1980 till över en tredjedel vid rapportens skrivande, mer än de rena indexfonderna. Spararen betalar då aktiv avgift för något som i praktiken är marknaden. Läs mer.
Avgifterna steg trots indexvågen
De amerikanska aktiefonderna växte från 25 miljarder dollar 1980 till 3,5 biljoner dollar 2010, men de tillgångsviktade avgifterna var högre 2010 än 1980. Skalfördelarna stannade hos branschen, inte hos spararna. Läs mer.
Pythagoras sats för statistik
Rapportens kärnidentitet är att variansen i skicklighet plus variansen i tur är lika med variansen i resultat. Krymper skicklighetens spridning medan turens är konstant tar turen automatiskt större plats. Läs mer.
Vet du inte vem patsyn är? Det är du
Rapporten citerar Warren Buffetts pokerregel: vet du inte efter en halvtimme vid bordet vem som är patsyn, då är det du. För spararen är indexfonden sättet att lämna det bordet. Läs mer.
Proffsen tog över börshandeln
Charley Ellis beskrev redan 1975 hur institutionernas andel av handeln gått från 30 % till 70 % på tio år, och privatpersoners direktägande av amerikanska aktier har fallit från över 92 % år 1950 till under hälften. Den som handlar idag möter nästan alltid ett proffs på andra sidan. Läs mer.
Avgiften är det enda du styr
När skickligheten drunknar i tur blir avgiften den faktor du som sparare faktiskt kontrollerar. Det är vår slutsats av rapporten, inte dess eget råd: håll avgiften så låg som möjligt i en bred och global indexfond. Läs mer.
En bankrapport, inte peer review
Rapporten kommer från Credit Suisse och är en strategisyntes, inte peer-granskad forskning, och nästan allt underlag är amerikanskt. Det tunga empiriska stödet finns i stället hos Fama och French samt SPIVA-mätningarna. Läs mer.
Indexfonden är att byta spel
En bred och billig indexfond byter ut spelet där du måste hitta rätt förvaltare vid rätt tidpunkt mot spelet där du får marknadens avkastning billigt. Att kliva av jakten på överavkastning är ett aktivt val, inte att ge upp. Läs mer.
Rådet om svaga spel gäller proffs
Rapportens uppmaning att leta upp svagare spel riktar sig till professionella förvaltare, inte till privatsparare. För dig är det omvända draget rimligare: lämna spelet där du är underdog. Läs mer.
"När skicklighet förbättras blir tur viktigare, inte mindre viktig"
"92% av variationen i årlig fondavkastning beror på slumpen"
"De flesta business- och framgångsböcker är efterhandskonstruktioner"
När skickligheten jämnas ut tar turen större plats
Spridningen i aktiva överavkastningar för amerikanska storbolagsfonder har trendat ned från ungefär 13 % 1967 till ungefär 7 % 2012. Skillnaderna mellan förvaltarna har alltså krympt, trots att underlaget vuxit från 69 fonder till drygt 1 000.
Förklaringen är inte att förvaltarna blivit sämre, snarare tvärtom. När alla är välutbildade, har samma data och allt bättre verktyg blir det svårare att vara tillräckligt annorlunda på ett lönsamt sätt. Utvecklingen är inte heller ny. Charley Ellis beskrev redan 1975 hur institutionernas andel av handeln gått från 30 % till 70 % på tio år, och andelen amerikanska aktier som privatpersoner äger direkt har fallit från över 92 % år 1950 till under 50 % vid rapportens skrivande. Den som handlar idag möter med andra ord nästan alltid ett proffs på andra sidan.
Tre bra år är sällan bevis på en stjärnförvaltare
En sparare som ser en fond som slagit index tre år i rad vill gärna kalla det skicklighet. Men om turen står för en stor del av utfallet är tre bra år ofta ett svagt bevis. Rapporten refererar Cornell (2009), där ungefär 92 % av variationen i årlig fondprestation tillskrivs slumpen.
Det betyder inte att skicklighet saknas helt. Fama och French (2010), som rapporten också bygger på, kommer fram till att en viss äkta skicklighet finns kvar bland förvaltarna, men att den är liten. För en vanlig sparare är den intressanta frågan därför inte om det över huvud taget finns skickliga förvaltare, utan om man kan peka ut dem i förväg och tjäna på det efter avgifter. Det är en helt annan fråga.
Att ge sig in i samma match som proffsen kostar dessutom pengar, det är väl belagt. I en studie av Taiwanbörsen (Barber, Lee, Liu och Odean) tjänade institutionerna 1,5 procentenheter i överavkastning per år medan privatpersonerna tappade 3,8 procentenheter, till största delen på grund av aggressiv och olönsam handel.
Avgiften blir extra viktig när alfa krymper
När skillnaden mellan förvaltarnas skicklighet krymper blir avgiften mer avgörande. Om en aktiv fond tar mer betalt måste den först tjäna in sin högre avgift innan du som sparare får något mervärde.
Rapporten pekar också på dold indexering (closet indexing), där aktiva fonder ligger nära index men fortfarande tar aktiv avgift. I USA växte den dolda indexeringen från under 2 % av det förvaltade kapitalet 1980 till över en tredjedel vid rapportens skrivande 2013, mer än de rena indexfonderna. Då får spararen en dyr förpackning av något som går att köpa billigt. Sparare tror att de betalar för skicklighet, men köper egentligen en indexfond med en onödigt hög avgift.
Avgiftstrenden gick dessutom åt fel håll. De amerikanska aktiefonderna växte från 25 miljarder dollar 1980 till 3,5 biljoner dollar 2010, men de tillgångsviktade avgifterna var högre 2010 än 1980, trots att index- och ETF-vågen då tagit ungefär 30 % av marknaden. Skalfördelarna stannade hos branschen, inte hos spararna.
Den rimliga slutsatsen är att välja ett enklare spel
Mauboussins rapport riktar sig delvis till proffs och talar om att leta upp svagare spel, alltså marknader där motståndet är sämre. Det rådet är primärt skrivet för professionella förvaltare, inte för privatsparare, och det kommer från en bank som lever på aktiv förvaltning. För dig är det rimliga oftast det omvända: lämna spelet där du är underdog. En bred, billig indexfond är inte att ge upp. Det är att byta från ett spel där du behöver identifiera både rätt förvaltare och rätt tidpunkt till ett spel där du garanterat får marknadens avkastning billigt.
Facit har dessutom hunnit komma sedan studien publicerades. Elva år efter rapporten visade SPIVA-mätningen för 2024 att 65 % av de aktiva amerikanska storbolagsfonderna inte slog sitt index det året.
Ekonomi behöver inte vara underhållning. Om målet är ett rikare liv, och inte att vinna en fondtävling, är det ofta bättre att göra det enkla och lägga energin på något annat.
Få guldkornen direkt i din inkorg
Häng med 70 000+ andra prenumeranter som varje vecka får våra bästa tips, guldkorn och idéer om privatekonomi, sparande och investeringar — direkt i mejlen.
