Därför är denna forskning viktig
Omfattande analys av fondmarknaden visar att det blivit nästan omöjligt för aktiva förvaltare att skapa värde för sina investerare. Med bara 1,6 procent av förvaltarna som lyckas prestera bättre än index efter kostnader står miljontals sparare inför valet mellan dyra fonder som underprestererar eller billiga indexfonder som ger marknadsavkastning. Forskningen kan spara hundratusentals kronor för den genomsnittlige spararen.
De fyra orsakerna som dödar alfa
Forskarna identifierar fyra huvudorsaker till att aktiv förvaltning blivit svårare: (1) Akademisk forskning omvandlar alfa till beta - det som förr var skicklighet är nu faktorer som kan köpas billigt, (2) Offren minskar - färre privatpersoner äger aktier direkt, (3) Konkurrensen hårdnar - alla har samma verktyg och information, (4) För mycket kapital jagar för lite alfa - hedgefonder har ökat 10-faldigt.
Första anledningen: Alfa blir beta
Akademiker har systematiskt omvandlat det som en gång betraktades som alfa till beta genom att identifiera gemensamma faktorer. Exponering mot storlek, värde, momentum och kvalitet – som tidigare krävde dyra aktiva förvaltare – kan nu köpas billigt genom strukturerade fonder. Till och med Warren Buffetts 'alfa' kan till stor del förklaras av hans exponering mot kända faktorer.
Andra anledningen: Krympande offerstock
Poolen av investerare som aktiva förvaltare kan exploatera har krympt dramatiskt. Sedan andra världskriget har hushållens direkta ägande av aktier minskat från över 90 procent till endast 20 procent. Samtidigt har andelen passiva fonder ökat från nära noll till 40 procent. Färre 'offer' innebär färre möjligheter att generera alfa.
Tredje anledningen: Hårdnande konkurrens
Antalet fonder har exploderat – från cirka 500 år 1979 till över 7 500 idag, en 18-faldig ökning. Kapitalet i hedgefonder har vuxit från 1 till 3 biljoner dollar. Med 90 procent av handeln utförd av institutioner handlar sofistikerade aktörer huvudsakligen mot varandra – och i varje affär kan bara en vara vinnare.
Fjärde anledningen: Skicklighetsparadoxen
Trots att dagens förvaltare är mer utbildade och har bättre verktyg blir det paradoxalt nog svårare att prestera. När alla konkurrenter förbättras samtidigt minskar de relativa skillnaderna. Jämförelsen med baseball är talande: ingen har slagit över 0,400 på 70 år, trots att spelarna är skickligare än någonsin – genomsnittsnivån har helt enkelt höjts för alla.
Så gjordes analysen
Författarna analyserade decennier av fonddata från flera källor inklusive S&P:s SPIVA-rapporter, akademiska studier och branschdata. De undersökte över 40 000 fondobservationer mellan 2006-2018 och följde utvecklingen av alfa över tid. Resultaten kontrollerades för survivorship bias och justerades för riskfaktorer enligt etablerade finansiella modeller.
Chockerande siffror för svenska sparare
Över 15 år underprestererar 90% av aktivt förvaltade fonder sina jämförelseindex. För småbolagsfonder är siffran ännu värre - 94% misslyckas. Efter skatt blir resultaten katastrofala eftersom aktiva fonders höga omsättning genererar skattepliktiga vinster. Den genomsnittliga underprestationen är 1,4-2,4 procentenheter per år beroende på fondkategori.
Hedgefondernas spektakulära fall
Hedgefonder marknadsförs som investeringarnas elit men verkligheten är brutal. Mellan 1998-2002 genererade de 9% alfa årligen. Men när mer kapital strömmade in kollapsade avkastningen - mellan 2008-2012 var alfan -4,5% per år. Trots detta har tillgångarna ökat från 300 miljarder till över 3 biljoner dollar, vilket visar hur svårt det är att acceptera nederlag.
Warren Buffetts hemlighet avslöjad
Forskning visar att Buffetts framgång inte beror på aktieväljning utan exponering mot specifika faktorer: säkra, billiga kvalitetsbolag med hävstång från försäkringsverksamheten. När forskare justerade för dessa faktorer försvann Buffetts alfa. Hans genialitet var att identifiera dessa faktorer decennier innan akademikerna - idag kan vem som helst köpa samma exponering genom faktorfonder.
Varför fortsätter investerare med aktiv förvaltning?
Beteendeforskning visar att investerare lider av 'conjunction fallacy' - tron att hårt arbete måste ge bättre resultat. 62% av investerare i studier väljer fel när de får välja mellan enkel avkastning eller avkastning plus hårt arbetande analytiker. Vi vill också ha kontroll och skyller gärna förluster på förvaltaren medan vi tar åt oss äran för vinster. Dessutom säljer finansbranschen aktivt myten.
Institutionernas misslyckande
Till och med professionella institutioner misslyckas. Yale-stiftelsens framgångar förklaras helt av exponering mot riskfaktorer, inte skicklig förvaltning. Studier av 28 000 stiftelser visar att den typiska underprestererar en 60/40-portfölj med 5,5 procentenheter årligen. Pensionsfonder som ökat sin allokering till hedgefonder och private equity har fått lägre avkastning utan förbättrad risk.
Konkurrensen blir bara tuffare
Som i tennis där Roger Federer aldrig förlorat i första omgången men förlorat 35% av finaler - ju bättre konkurrensen blir, desto svårare blir det att vinna. Dagens förvaltare har doktorsgrader från toppuniversitet, kraftfulla datorer och massiva databaser. Standardavvikelsen för överavkastning har minskat från över 2% på 1960-talet till under 1% idag, vilket visar hur skillnaderna krymper.
Praktiska råd för spararen
Forskningen pekar tydligt mot fem principer: (1) Bestäm vilka risker du vill ta och hur mycket, (2) Diversifiera tillräckligt för att minimera osystematiska risker, (3) Investera bara i evidensbaserade, transparenta fonder, (4) Håll alla kostnader låga inklusive skatter, (5) Var disciplinerad och följ din plan. Författarna rekommenderar specifika indexfonder och strukturerade fonder som implementerar dessa principer.
Myten om ineffektiva marknader
Aktiva förvaltare hävdar att de kan exploatera ineffektiva marknader som småbolag eller tillväxtmarknader. Men data visar motsatsen - 90% av småbolagsfonder och 94% av tillväxtmarknadsfonder underprestererar. Ineffektiva marknader har högre transaktionskostnader som äter upp eventuella fördelar. Paradoxalt nog gör passiv investering faktiskt marknader mer effektiva genom att underlätta blankning.
Framtidens utsikter för alfa
Trenderna som dödar alfa accelererar. Fler övergår till passiv förvaltning vilket minskar offren ytterligare. Teknologi demokratiserar information. Akademisk forskning fortsätter omvandla alfa till beta. Författarna förutspår att andelen förvaltare som kan generera positiv alfa efter kostnader kommer fortsätta sjunka från dagens 1,6% mot praktiskt taget noll.
"Bara 1,6% av fondförvaltare visar statistiskt signifikant skicklighet efter kostnader"
- Larry Swedroe
"90% av aktiva fonder underprestererar sitt index över 15 år"
- Larry Swedroe
"Hedgefonder: från +9% alfa 1998-2002 till -4,5% 2008-2012"
- Larry Swedroe
"Privatpersoners aktieägande sjönk från 90% till 20% sedan 1945"
- Larry Swedroe
