Hej RT-forumet!
I denna tråd tänkte jag dela med mig av min tankeprocess i jakten på den ”ultimata” allvädersportföljen. Hoppas kunna bidra till givande diskussion!
Detta inlägg uppdateras löpande med insikter från tråden. Du behöver alltså inte läsa igenom alla inlägg, enbart detta!
Innehållsförteckning:
- Del 1: Klassiska allvädersportföljer
- Del 2: Avancerade allvädersportföljer (tillägg av stil/volatilitet)
- Del 3a: Min allvädersportfölj
- Del 3b: Simulering av min allvädersportfölj
- Del 4: Avancerat och frivilligt – hävstång
Börja gärna med att lyssna på poddavsnitt #360 med mig, där jag går igenom huvudkoncepten i denna tråd på en grundläggande nivå:
För dig som ändå vill läsa igenom hela tråden rekommenderar jag att utgå från denna tidslinje, där jag samlat och graderat de mest relevanta inläggen. Tidslinjen uppdateras löpande precis som detta inlägg.
DEL 1: Klassiska allvädersportföljer
Översikt av olika tillgångars preferens för olika ekonomiska klimat. Källa: ReSolve Asset Management.
Redan på 70-talet utvecklade Harry Browne sin “permanenta portfölj”, men Ray Dalio och hans bolag Bridgewater var de verkliga pionjärerna inom allvädersportföljer. Grundteorin är att börsens klimat delas in i 4 kvadranter utifrån tillväxt och inflation, se ovanstående diagram. Målet är att försöka uppnå likviktad risk i alla kvadranter - riskparitet, genom att kombinera multipla okorrelerade tillgångsslag. Detta gör att portföljen presterar likvärdigt i alla väder, medan den långsiktiga avkastningen fortfarande är positiv tack vare varje tillgångsslags inneboende riskpremie. Den riskjusterade avkastningen maximeras således. Se gärna detta korta klipp där Dalio pedagogiskt förklarar denna “heliga graal”.
Ombalansering är viktigt för att ovanstående ska fungera optimalt, eftersom regelbunden sådan mellan okorrelerade tillgångsslag ökar såväl absolut som riskjusterad avkastning. Faktum är att ombalanseringspremien står för en betydande del av allvädersportföljers avkastning, eftersom de innehåller så många olika okorrelerade tillgångsslag. Se denna tråd för fördjupning i ombalanseringens magi.
Historisk real utveckling för en 60/40-portfölj. Källa: ReSolve Asset Management.
Ovanstående graf visar översiktligt hur de 4 olika makroekonomiska regimerna kommit och gått, och hur en klassisk 60/40-portfölj har presterat i reala termer. Vi ser att det funnits flertalet historiska perioder på upp till 20 år, där en sådan portfölj gått sidledes eller back. En 100% aktier-portfölj hade inte heller presterat bättre. Dessa perioder präglas generellt av sjunkande tillväxt och/eller stigande inflation. Det är naivt att tro att historien inte kommer upprepa sig, så genom att konstruera en balanserad allvädersportfölj slipper vi oroa oss, oavsett hur det ekonomiska klimatet blir i framtiden.
Notera även att förändringar i tillväxt/inflation enligt ovanstående bilder aldrig syftar på absoluta värden, utan utfall relativt till vad marknaden redan prisat in. En defensiv tillgång kan prestera väl även under goda tider, om marknadens förväntningar på tillväxt är för högt satta.
Vid varje tillfälle är alltså chansen 50% att förväntningar på tillväxt/inflation ska stiga eller falla, så länge man tror på en effektiv marknad. En allvädersportfölj är således det mest marknadsneutrala sättet att investera på.
Internationellt är riskparitetsportföljer mycket populära, både hos institutioner och privatpersoner. Här följer en översikt och analys av några kända klassiska portföljer:
Klassiska allvädersportföljer
- Harry Browne’s Permanent Portfolio/RikaTillsammans-portföljen: 25% aktier, 25% långa räntor, 25% korta räntor, 25% guld.
- Enklaste allvädersportföljen att förstå för nybörjare.
- Finns som amerikansk fond (PRPFX) sedan 1982.
- Onödigt defensiv med 25% korta räntor, då denna del aldrig kommer kunna bidra till överavkastning.
- Låg CAGR pga ovanstående, och lämpar sig därför enbart för "stay-rich".
- Golden Butterfly: 40% aktier (varav 20% small-cap value), 20% långa räntor, 20% korta räntor, 20% guld.
- Inkluderar faktorviktade aktier, vilket höjer förväntad avkastning.
- Överviktad aktier utifrån premissen att “tillväxt historiskt är vanligare”, vilket är ett feltänk enligt mitt resonemang ovan. Aktiers historiska avkastning beror på dess riskpremie, tillväxten är redan inprisad.
- Onödigt defensiv med 20% korta räntor, då denna del aldrig kommer kunna bidra till överavkastning.
- Överviktad tillgångar (ffa nominella räntor, aktier) som underpresterar vid stigande inflation.
- Ray Dalio’s All Weather: 30% aktier, 40% långa räntor, 15% intermediära räntor, 7,5% råvaror, 7,5% guld.
- Backad av Ray Dalio, grundare av Bridgewater som är framstående inom allvädersinvestering.
- Skapades utifrån en muntlig intervju med Dalio, och är mycket förenklad och långt ifrån hur Dalio/Bridgewater själva allokerar.
- Realränteobligationer (TIPS) är utelämnade sannolikt pga ovanstående, trots att Bridgewater var drivande inför dess debut 1997 och ofta förespråkar det i sina artiklar.
- Kraftigt överviktad tillgångar (ffa nominella räntor, aktier) som underpresterar vid stigande inflation.
- Evoke Advisors RPAR Risk Parity ETF: 20% aktier, 30% långa räntor, 30% TIPS, 12,5% råvaror, 7,5% guld.
- Backad av Alex Shahidi, författare till boken Balanced Asset Allocation som är en klassiker inom riskparitetsinvestering.
- Backtestdata på portföljen finns ända sedan 1927 på denna sida (längst ned).
- Evoke förvaltar även UPAR Ultra Risk Parity ETF, som applicerar hävstång på portföljen.
- Väldigt hög räntedurationsrisk med hela 60% långa räntor i portföljen.
- Underviktad tillgångar som primärt presterar vid sjunkande tillväxt, hade varit bättre balanserad med mer guld och mindre TIPS.
- Norquant Multi-Asset: aktier, fastigheter, räntor och råvaror.
- Finns att köpa på Avanza/Nordnet.
- Exakt allokering av tillgångsslag är inte känd.
- Hög förvaltningsavgift på 1,5%.
- Den historiska avkastningen ser ut att korrelera högt med USD/NOK.
- Neuroquants allvädersportfölj: 30% aktier, 45% räntor, 10% råvaror, 10% guld, 5% alternativa.
- Exakta fondval finns listade i detta inlägg.
- Tycks vara baserad Dalio’s All Weather, fast med mindre räntor och mer reala/alternativa tillgångar.
- Något överviktad tillgångar (ffa nominella räntor, aktier) som underpresterar vid stigande inflation.
För ytterligare exempel på befintliga populära allvädersportföljer, se slutet av del 2 där mer moderna och “avancerade” allvädersportföljer listas.
DEL 2: Avancerade allvädersportföljer (tillägg av stil/volatilitet)
Systematiska risker hos alla klassiska tillgångsslag. Källa: Balanced Asset Allocation, Alex Shahidi.
Risk för olika tillgångsslag kan delas in i idiosynkratisk och systematisk. Den idiosynkratiska risken är den specifika risk man tar när man investerar i en enskild tillgång, t.ex. en aktie, bransch eller land. Den går lätt att diversifiera bort genom att köpa “hela höstacken” istället, t.ex. ett globalt aktieindex.
Den systematiska risken gäller för tillgången som helhet (t.ex. aktieindexet), och kan brytas ned i följande orsaker:
- Oförutsedda räntehöjningar (dvs högre diskonteringsränta än förväntat)
- Minskad riskaptit (dvs stigande riskpremier i samband med oro på börsen)
- Förändrat ekonomiskt klimat
Den sistnämnda systematiska risken går faktiskt också att diversifiera bort genom att konstruera en balanserad allvädersportfölj (vi köper “hela höstacken” av tillgångsslag). De andra två riskerna – oförutsedda räntehöjningar och minskad riskaptit, är tyvärr ej möjliga att diversifiera bort, och påverkar alla klassiska tillgångsslag negativt. Detta är anledningen till att även en allvädersportfölj har volatilitet.
Det finns dock mer avancerade, marknadsneutrala “tillgångsslag” som inte påverkas av dessa systematiska risker: stil och lång volatilitet. Historiskt har dessa uppvisat mycket goda portföljegenskaper, och inkluderas ofta i moderna allvädersportföljer.
Stil:
Historisk utveckling av olika stilar med lång/kort exponering. Källa: Investing with Style, AQR Research.
Stil, också benämnt alternativa riskpremier, är ett samlingsbegrepp för systematiska faktorstrategier, huvudsakligen värde, momentum, carry, och defensiv. Vi är vana vid att tänka på faktorstrategier för aktier (där värde och momentum är allmänt erkända), men faktum är att dessa stilar/faktorer fungerar för alla tillgångsslag. Enligt ekonomisk teori innebär dessa faktorer extra riskexponering, alternativt beteendemässiga ineffektiviteter i marknaden, som vi får betalt för att utsätta portföljen för. Alla dessa strategier har därmed positiv förväntad avkastning, och kan konstrueras marknadsneutrala (tack vare samtidig lång/kort exponering, se fördjupningar nedan) med noll korrelation till övriga tillgångsslag, vilket gör dem mycket attraktiva i en portfölj.
-
Värdefaktorn härstammar ur att lågt värderade tillgångar tenderar att överavkasta högt värderade.
-
Trend/momentumfaktorn härstammar ur att tillgångar med positiv prisutveckling tenderar att fortsätta överavkasta, och vice versa.
Fördjupning om trend/momentum
Historisk utveckling av en trendstrategi. Källa: The Allegory of the Hawk and Serpent, Artemis Capital Management.
Trendfaktorn kan isoleras genom att gå lång tillgångar i positiv trend, och gå kort tillgångar i negativ. Historiskt drog s.k. CTA-fonder nytta av detta för att generera avkastning, genom att handla med råvaruterminer (CTA står för Commodity Trading Advisor), men moderna s.k. managed futures-fonder använder avancerade tradingalgoritmer för att följa trender inom många olika tillgångsslag utöver råvaror.
Oavsett underliggande tillgångsslag kan man visa att trendstrategier presterar bäst vid extremer med utdragna upp-/nedgångar, både vad gäller tillväxt och inflation. Trend ogillar däremot högvolatila, sidledes gående marknader. Se detta inlägg för fördjupning.
Det finns många alternativ för exponering, t.ex. fonderna Lynx Dynamic och SEB Asset Selection opportunity. Nackdelen är dyra förvaltningsavgifter. Det går även att själv försöka fånga trendfaktorn genom att övervikta det tillgångsslag i portföljen som för närvarande går bäst, såsom i detta inlägg, men exponeringen blir inte marknadsneutral då man inte kan gå kort.
- Carryfaktorn härstammar ur att tillgångar som ger hög direktavkastning tenderar att överavkasta låg direktavkastning.
Fördjupning om carry
Historisk utveckling av carry för olika tillgångsslag. Källa: Carry Across Asset Classes, Finominal.
Carryfaktorn kan isoleras genom att gå lång tillgångar med hög direktavkastning, och gå kort tillgångar med låg. Det klassiska exemplet är att låna pengar i hemvalutan för att köpa utländska obligationer med högre ränta. För råvaror innebär det att korta de råvaruterminer i störst contango, och köpa de i störst backwardation. Se detta inlägg för fördjupning.
Karaktäristika för carryfaktorn skiljer sig avsevärt beroende på underliggande tillgångsslag som används, och faktum är att inbördes korrelation mellan olika carrystrategier är 0. Det mest optimala är således att investera i flera olika carrystrategier samtidigt, om möjligt.
Det finns 2 tänkbara alternativ för exponering: HSBC Multi-Asset Style Factors (endast Avanza) samt UBS CMCI Commodity Carry SF (UEQC/UBF6). HSBC ger en allt-i-ett-lösning med allokering till alla stilar (värde, momentum, carry), men förvaltningsavgiften är hög och volatiliteten alldeles för låg. UEQC/UBF6 ger endast exponering mot råvarucarry, men har ändå mycket bättre egenskaper och är det bästa alternativet, se resonemang i detta inlägg.
- Defensivfaktorn härstammar ur att tillgångar med låg risk/volatilitet tenderar att överprestera hög risk/volatilitet (åtminstone riskjusterat).
Lång volatilitet:
Historisk utveckling av volatilitetsindexet VIX kontra aktier (S&P500). Källa: Sun Life Global Investments.
Lång volatilitet ger en explosiv utveckling vid oro/panik på börsen och är liksom stil immun mot de systematiska risker nämnda tidigare. Till skillnad från stil är dock den förväntade avkastningen noll/negativ (i isolation), men portföljens totala avkastning höjs ändå tack vare minskad total volatilitet och lägre nedgångar. Det kan vara intuitivt svårt att förstå hur en tillgång med negativ förväntad avkastning kan höja en portföljs totala avkastning, men det går lätt att demonstrera matematiskt. Se detta inlägg för ett exempel ur Mark Spitznagels bok “Safe Haven”.
Det finns 2 tänkbara alternativ för exponering: VIX-produkter (ex. ETF:erna VOOL och VIXL) samt den aktivt förvaltade fonden Amundi Funds Volatility World. VIX-produkter är inte att rekommendera för buy-and-hold, då konstant contango gör att dessa urholkas extremt fort. Amundi uppvisar lägre urholkning, men mycket lägre konvexitet, och fonden är relativt dyr. Historiskt har även tendens till försvagning av SEK vid börskriser givit ett inbyggt tail risk-skydd (och gjort lång volatilitet överflödigt för en svensk investerare), vilket jag visar i detta inlägg, men det är inte säkert att denna dynamik kommer bestå.
Efter mycket diskussioner i tråden fram och tillbaka har portföljen landat i att taktisk allokering till VIX-produkter är det minst dåliga alternativet, se detta inlägg.
Här följer en översikt och analys av några kända “avancerade” allvädersportföljer som innehåller stil/volatilitet (jämför de klassiska allvädersportföljerna i slutet av del 1):
Avancerade portföljer
- Artemis Capitals Dragon Portfolio: 24% aktier, 18% räntor, 19% guld, 18% trend (CTA-fonder), 21% lång volatilitet.
- Extensivt backtestad i artikeln The Allegory of the Hawk and Serpent ända sedan 1900, och har presterat oavsett ekonomiskt klimat.
- Backtestet använder en förenklad simulering av CTA och volatilitet, som inte nödvändigtvis är representativ för verkligheten idag.
- Artemis tycks ha lagt ned sin förvaltning under 2023/2024, av oklara skäl.
- ReSolves All-Terrain Portfolio: 43% “klassiska tillgångsslag” (aktier, räntor, råvaror), 22% trend (CTA-fonder), 22% stil (bl.a. carry, värde), 13% lång volatilitet.
- Backad av ReSolve, som publicerat flertalet artiklar om riskparitetsstrategier.
- Stil-delen är backtestad med Bloomberg GSAM Cross-Asset Carry and Value Total Return Index, som är svår att replikera.
- AQR Capitals Multi-Asset Fund (AQRIX): riskparitet mellan 33% aktier, 33% räntor och 33% inflationsrisk.
- Backad av AQR, som publicerat flertalet artiklar om diversifiering med alternativa riskpremier.
- Elegant konstruerad med 1/3 exponering vardera mot de mest kända riskerna på börsen.
- Exakt allokering av tillgångsslag är inte känd.
- Mutiny Funds Cockroach Portfolio: 25% aktier, 25% räntor, 25% trend (CTA-fonder), 25% lång volatilitet.
- Mycket välskrivet whitepaper, som jag rekommenderar att läsa.
- Försöker förbättra Permanent Portfolio genom att byta ut cash mot lång volatilitet, och guld mot trend.
- Något hög andel lång volatilitet, som är en strategi med förväntad negativ avkastning i isolation.
- Cambria Funds Trinity Portfolio (TRTY): 25% aktier, 17% räntor, 8% reala tillgångar, 50% trendföljning.
- Backad av Meb Faber, som är en stor förespråkare av diversifiering mellan tillgångsslag och skapat strategin Global Tactical Asset Allocation.
- GTAA utgår ifrån en diversifierad basportfölj med aktier, räntor, råvaror och fastigheter och applicerar en trendföljande modell för att välja tillgångsslag.
- Andelen trendföljning är något hög och är svår att placera i något ekonomiskt klimat.
- Börslabbets allvädersportfölj: 25% aktier, 25% räntor, 25% guld, 25% trendföljning.
- Backad av “investerarfysikern” Henning Hammar, som driver en populär blogg för kvantitativa strategier.
- Försöker förbättra Permanent Portfolio genom att byta ut cash mot trendföljning.
- Föredragen strategi för Hammars egen portfölj.
DEL 3a: Min allvädersportfölj
Utifrån insikterna från del 1 och 2 kan vi nu bygga den ”ultimata” allvädersportföljen:
Jag presenterar här 2 varianter av allvädersportföljen:
- Grundportföljen – enkel att komma igång med för nybörjare.
- Avancerade portföljen – fler tillgångsslag för maximal riskjusterad avkastning.
Grundportföljen består av 4 huvudtillgångsslag:
- 30% Aktier (hög tillväxt)
- 20% Statsobligationer (låg inflation)
- 20% Råvaror (hög inflation)
- 30% Guld (låg tillväxt)
(Alternativ: 25% per tillgångsslag går också bra, för mer symmetri. Sedan dec 2022 har jag dock justerat grundportföljen till 30/20/20/30 för att höja den genomsnittliga riskpremien och optimera den avancerade portföljen, där aktiedelen annars hade blivit för låg.)
Avancerade portföljen består av 9 huvudtillgångsslag (+ taktiska timingregler):
Avancerade portföljen
- 15% Aktier (momentum/kvalitet) (hög tillväxt + låg inflation)
- 15% Aktier (värde) (hög tillväxt + hög inflation)
- 10% Långa företagsobligationer (IG) (låg inflation + hög tillväxt)
- 10% Långa statsobligationer (≥AA) (låg inflation + låg tillväxt)
- 10% Råvaror (hög inflation + hög tillväxt)
- 10% Långa realränteobligationer (≥AA) (hög inflation + låg tillväxt)
- 25-30% Guld (låg tillväxt + hög inflation)
- 0-5% Lång volatilitet (låg tillväxt + låg inflation + “icke diversifierbara” risker enl del 2)
- 0-30% Stil (okorrelerade tillgångsslag + “icke diversifierbara” risker enl del 2)
Eftersom stil kan prestera oavsett klimat justeras alla övriga tillgångsslag proportionellt för att rymma denna andel.
Volatilitetsviktning
Målvikterna ovan är volatilitetsneutrala, dvs förutsätter likartad volatilitet hos alla fonder. I verkligheten kan volatiliteten skilja sig rejält, då t.ex. räntefonder generellt har mycket lägre volatilitet än aktier, råvaror och guld. Min grundportfölj förespråkar långa statsobligationer, vilket delvis jämnar ut skillnaden, men för en korrekt riskbalans behöver portföljen volatilitetsviktas.
Exempel på enklast tänkbara volatilitetsviktade grundportfölj:
- 27% Amundi Prime All Country World UCITS ETF (WEBN) alt. valfri global indexfond
- 27% Captor Iris Bond
- 19% L&G Multi-Strategy Enhanced Commodities UCITS ETF (EN4C)
- 27% Amundi Physical Gold ETC (GLDA) alt. Xetra Gold ETC (4GLD)
Uträkning av ovanstående volatilitetsviktning
Anta följande ungefärliga långsiktiga volatilitetstal (annualiserad standardavvikelse):
- WEBN/Global indexfond: 15%
- Captor Iris Bond: 10%
- EN4C: 15%
- Guld-ETC: 15%
För att matcha 15% volatilitet behöver allokeringen till Captor höjas med 1,5x, dvs från 20% till 30%. Övriga tillgångsslag behåller ursprungsallokering. Total allokering i portföljen summeras då till 110% (30% + 30% + 20% + 30%), varför alla målvikter sedan normaliseras genom att dividera med 1,1:
| Tillgång | Volatilitet | Urspr. all. | Viktad all. | Slutlig all. |
|---|---|---|---|---|
| WEBN/Globalfond | 15% | 30% | 30%*1 = 30% | 30%/1,1 = 27% |
| Captor Iris Bond | 10% | 20% | 20%*1,5 = 30% | 30%/1,1 = 27% |
| EN4C | 15% | 20% | 20%*1 = 20% | 20%/1,1 = 19%* |
| Guld-ETC | 15% | 30% | 30%*1 = 30% | 30%/1,1 = 27% |
*avrundat uppåt då övriga tillgångsslag avrundats nedåt
Notera att man alltid bör sträva efter att välja de tillgångar/fonder med högst naturlig volatilitet, eftersom det generellt innebär högre riskpremie och högre avkastning (se detta inlägg för fördjupning).
Exempelportföljer
Min egen “ultimata” allvädersportfölj finns att följa på Shareville sedan feb 2024:
Shareville - Zin0
Såhär har utvecklingen varit sedan start (240212 - 250716):
Portföljen har avkastat +17,61%, jämfört med Storebrands +15,61%. Detta till lägre risk, mindre svängningar och mildare nedgångar.
Övriga utvalda exempelportföljer med olika grad av komplexitet:
- Min grundportfölj med 4 innehav (se ovan)
- @Rimma :s portfölj med 9 innehav
- @Charley :s portfölj med 10 innehav
- @JFB :s portfölj med 11 innehav
- @RobertK :s portfölj med 12 innehav
- Min avancerade portfölj med 21-22 innehav (se Shareville eller exempelportfölj under del 4)
Observera att ovanstående portföljer enbart är exempel för att ge inspiration. Anpassa alltid efter din egen riskprofil och preferens.
Frågor och svar beträffande portföljens konstruktion:
Om momentum vs. värde
Momentumfaktorn och värdefaktorn har historiskt varit varandras motsatser. Momentum och kvalitet trivs vid låg inflation, där nutida tillväxt/stabilitet extrapoleras in i framtiden. Värde presterar bättre vid hög inflation, eftersom framtida vinster då diskonteras hårdare.
Se detta inlägg för fördjupning bakom valen av faktorfonder.
Om taktisk timingregel för räntorna
Grundläget i avancerade portföljen är så långa räntor som möjligt, samt inklusion av realränteobligationer. Om räntan på en 10-årig realränteobligation sjunker <-0,5% utförs dock följande justeringar:
- Byt långa räntor mot korta
- Byt långa realränteobligationer mot inflationsförväntning (ETF:erna UINF/EUIN)
- Portföljen återställs när realräntan stiger >+0,5% igen
Se detta inlägg för resonemanget bakom denna timingregel.
Om guldets plats i portföljen
Guld måste vara det mest missförstådda tillgångsslaget, varför åsikterna kring det spretar så mycket. Guld trivs i följande klimat:
- Sjunkande tillväxt (även vid deflation): Detta är logiskt, eftersom guld inte avkastar något i sig självt och inte används nämnvärt inom industrin. Guld är däremot en attraktiv värdebevarare och tillflykt, när avkastning är svår att hitta på annat håll. Historiskt finns det korrelation mellan låg realränta och stigande guldpris, eftersom realräntan avgör hur attraktiv en fiatvaluta är att hålla.
- Stigande inflation: Notera dock att detta enbart gäller inflation av en viss sort – devaluering av valuta. Vid cost-push resp. demand-pull inflation är guld opålitligt. Se detta inlägg för förklaring. Den traditionella synen på guld som “inflationsskydd” är således en grav förenkling.
Se mina inlägg i guldtråden för vidare argumentation kring guldets plats i en portfölj.
Om lång volatilitet i portföljen
För att minimera effekten av urholkning hos VIX-produkter såsom ETF:erna VOOL och VIXL appliceras följande timingregel:
- Grundläge: 5% guld byts ut mot VIX-produkt (skalas ned av stil liksom alla andra tillgångar)
- Sälj 50% av VIX-produkt vid VIX > 40, flyttas tillbaka till guld.
- Sälj 100% av VIX-produkt vid VIX > 60, flyttas tillbaka till guld.
- Återställ grundläget när VIX < 12.
Se detta inlägg för resonemanget bakom denna timingregel.
Hur ska ombalansering ske?
Det finns två metoder för att styra ombalansering: omfångsbaserad (relativ avvikelse) och kalenderbaserad (fast frekvens).
Vid omfångsbaserad metod triggas ombalansering när en fond gått utanför ett fördefinierat spann. Det gäller att hitta balansen mellan ett stort spann, vilket tillåter trender att löpa, och ett litet spann, vilket bibehåller tänkt fördelning. För min allvädersportfölj används avvikelse på +/-1 sigma (dvs 1 standardavvikelse) som spann för varje fond. Om man t.ex. har målallokering 10% till en tillgång med 15% volatilitet, triggas alltså ombalansering när allokeringen sjunkit/stigit till 8,5% resp. 11,5% av portföljen.
Vid kalenderbaserad ombalansering triggas ombalansering vid fasta tidsintervall. Det gäller att hitta balansen mellan låg frekvens, vilket tillåter trender att löpa, och hög frekvens, vilket bibehåller tänkt fördelning. I backtests har en frekvens på kvartalsvis eller halvårsvis fungerat bäst för min allvädersportfölj.
Efter mycket diskussioner i tråden har jag landat i en optimal ombalanseringsmetod för min allvädersportfölj:
- Ombalanseringsspann +/-1 sigma för varje fond.
- Toleransband införs, definierat som hälften av ombalanseringsspannet.
- När en fond hamnar utanför sitt ombalanseringsspann: justera den och fonden närmast trigger åt andra hållet till inom sina toleransband.
- Utvärdering av portföljen så ofta som möjligt, helst dagligen men upp till varannan vecka fungerar bra.
Se detta inlägg för resonemanget bakom denna metod.
För att hitta volatiliteten (standardavvikelsen) för olika fonder kan man titta på t.ex. Nordnet för vanliga fonder och JustETF för ETF:er, där 5-års volatilitet anges. Generellt rekommenderar jag att använda ett så långsiktigt snitt som möjligt och att avrunda friskt, eftersom volatiliteten kan variera kraftigt från år till år. Tanken är inte att man ska behöva uppdatera volatilitetsvärdet, utan det ska vara konstant.
Hur ska portföljens geografiska fördelning vara?
Portföljen lägger stor vikt vid geografisk diversifiering, eftersom ingen kan förutspå framtidens geopolitiska läge. Likaså styrs priset på råvaror/guld av global tillgång och efterfrågan, varför portföljen inte bör begränsas till enbart en region, utan även inkludera t.ex. tillväxtmarknader.
Nackdelen med geografisk diversifiering är att valutarisk introduceras. Eftersom portföljen har mycket låg volatilitet i sig självt kan valutarörelser överskugga portföljens egna rörelser. Se backtesterna i del 3b för exempel på detta.
För en svensk investerare presenterar portföljen bäst när ungefär hälften av tillgångarna är SEK-baserade. För att uppnå detta föreslås SEK-hedgeade räntefonder, och rejäl home bias i aktiedelen. Se detta inlägg för resonemang kring home bias i portföljen.
Hur månadssparar man i portföljen?
Eftersom en avancerad allvädersportfölj generellt innehåller många ETF:er är det svårt att spara i den på “klassiskt” vis, dvs. att köpa alla fonder som ingår. Det fungerar endast vid stora insättningar.
Vid mindre insättningar såsom månadsspar behöver man hitta en alternativ metod. Att bara köpa den fond som gått sämst är lockande, eftersom man då samtidigt “ombalanserar” portföljen. Problemet är att månadsvis ombalansering är för frekvent, och man köper då in i negativa trender.
Efter en hel del research och reflektion har jag landat i att den lämpligaste metoden för månadsspar är att köpa både den sämsta (mest underviktade) fonden och den bästa (t.ex. högst 6-månaders avkastning) fonden samtidigt. Samtidigt bör man eftersträva ETF-köp på minst 1901 kr (Nordnet) resp. 211 EUR (Avanza). Läs mer om resonemanget bakom denna metod i detta inlägg.
En annan metod som kan övervägas är att spara i alternativa courtagefria fonder som parkeringsplats, tills man kommit upp i lämplig summa för ETF-köpet. Se lista på förslag på sådana fonder i det länkade inlägget.
Ackumulerande eller distribuerande ETF:er?
Att välja distribuerande ETF:er är ett finurligt sätt att spara transaktionskostnader, eftersom utdelningen inte kostar något i courtage (och inte heller i valutaväxling på Nordnet). Det blir därmed ett “gratis” uttag ur portföljen, som man antingen kan använda som kassaflöde eller till ombalansering.
Tyvärr har jag dock insett att ackumulerande ETF:er lämpar sig bättre för allvädersportföljen. Detta eftersom man inte kan styra när utdelningarna sker - det är lika stor chans att en underviktad fond triggas som en överviktad. Utdelningarna stör därmed portföljens ombalanseringsstrategi, som bygger på att låta trender löpa till ett fördefinierat ombalanseringsspann (se “hur ska ombalansering ske” ovan).
Planerar man att göra regelbundna uttag ur portföljen (t.ex. vid FIRE) hamnar dock frågan i annat ljus, och distribuerande ETF:er blir mer lämpliga.
DEL 3b: Simulering av min allvädersportfölj
Backtester:
Till följande backtester har jag använt PortfolioVisualizer.com, där jag lagt in flertalet egna dataserier för den avancerade portföljen (bl.a. för råvaror, och stil). På så sätt har jag historiska data från juli 2000. Se detta inlägg för källor.
Grundportföljen (USD):
| Portfölj | CAGR | Max Drawdown | Sharpe | Sortino |
|---|---|---|---|---|
| Grundportföljen | 8,88% | -23,11% | 0,76 | 1,19 |
| Permanent Portfolio | 6,81% | -17,10% | 0,74 | 1,18 |
| Golden Butterfly | 7,44% | -18,91% | 0,73 | 1,13 |
| S&P500 | 7,34% | -50,97% | 0,43 | 0,62 |
Graf
Grundportfölj tickers: 15% VIGRX, 15% VISVX, 20% VUSTX, 20% eget råvaruindex, 30% guldindex.
Ombalansering kvartalsvis.
Vi ser att grundportföljen ter sig vara bäst balanserad, med högst CAGR och Sortino av de klassiska allvädersportföljerna.
Avancerade portföljen (USD):
| Portfölj | CAGR | Max Drawdown | Sharpe | Sortino |
|---|---|---|---|---|
| Avancerade portföljen med 30% stil | 8,03% | -11,28% | 0,96 | 1,62 |
| Grundportföljen | 8,88% | -23,11% | 0,76 | 1,19 |
| S&P500 | 7,34% | -50,97% | 0,43 | 0,62 |
Graf
Avancerad portfölj tickers: 10,5% VIGRX, 10,5% VISVX, 7% VWESX/VFSTX, 7% VUSTX/VFISX, 7% eget råvaruindex, 7% VIPSX/RINF, 17,5-21% guldindex, 0-3,5% VIXM, 15% eget CTA-index, 15% QSPIX.
Ombalansering kvartalsvis. Timingreglerna för realräntorna samt volatilitet (beskrivna i del 3a) tillämpade för den avancerade portföljen.
Vi ser att tilläggen av lång volatilitet och stil ger signifikant förbättrad Sharpe/Sortino, jämfört med grundportföljen.
Grund- och avancerade portföljen (SEK):
| Portfölj | CAGR | Max Drawdown | Sharpe | Sortino |
|---|---|---|---|---|
| Avancerade portföljen med 30% stil | 8,79% | -14,05% | 0,76 | 1,31 |
| Avancerade portföljen med 20% stil (40% SEK-hdg) | 8,96% | -6,35% | 1,09 | 2,01 |
| Grundportföljen | 9,64% | -17,59% | 0,83 | 1,42 |
| Global indexfond i SEK | 6,79% | -48,52% | 0,45 | 0,65 |
Graf
Tickers och ombalansering som i ovanstående portföljer, utveckling omräknad till SEK för 100% resp. 60% av portföljen.
Riskjusterad avkastning för avancerade portföljen med 30% stil försämras avsevärt när vi mäter utvecklingen i SEK istället för USD. Förklaringen är att rörelser i USD/SEK är större än portföljens egna rörelser. Detta leder till att portföljen presterar mycket bättre vid kriser (när SEK försvagas) jämfört med lugna perioder (när SEK stärks).
Vi kan optimera resultatet i SEK genom att minska stil till 20%, och eftersträva att 40% av portföljens tillgångar ska vara baserade/valutasäkrade i SEK (som i portföljförslaget i del 4), så att endast 60% av portföljen exponeras mot valutarisk. Sortino stiger då till över 2!
Risk för overfitting?
När man ser så hög riskjusterad avkastning som i ovanstående backtests bör man alltid vara vaksam på overfitting, dvs att tillgångarnas vikter i portföljen anpassats efter backtestperioden, vilket är en klassisk fälla. Min allvädersportfölj lider dock inte av detta, eftersom den är skapad ur en fundamental approach där logik och riskparitet styrt val och fördelning av tillgångsslag (se del 1). Grundportföljen skapades långt innan jag upptäckte Portfoliovisualizer.
Syftet med ovanstående backtests är således inte att optimera portföljen, utan att jämföra min allvädersportfölj med andra populära allvädersportföljer, samt få en uppskattning om förväntad avkastning och volatilitet. Som alltid är det dock viktigt att poängtera att historisk utveckling inte garanterar framtida prestation, även om portföljen är konstruerad till att prestera likvärdigt i alla väder.
Ex-ante beräkningar:
Utöver backtester går det även att matematiskt räkna ut förväntad (ex-ante) avkastning och volatilitet för en portfölj, baserat på givna antaganden om riskpremie, volatilitet och korrelationer för varje tillgångsslag. @RobertK har skapat ett interaktivt verktyg för detta: https://exante.inveztor.se/
Följande standardantaganden har använts i beräkningarna (kan justeras i verktyget):
Korrelationstabell
| Tillgångsslag | Riskpremie (aritmetisk) | Std. avv. | Ak | Rä | AV | AM | So | Fo | Rå | Rr | Gu | ST | SC | Vol |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Aktier, marknadsvikt (Ak) | 6% | 15% | 1,00 | |||||||||||
| Medellånga räntor, “total bond” (Rä) | 1,5% | 5% | 0,15 | 1,00 | ||||||||||
| Värde-aktier (AV) | 7% | 17,5% | 0,85 | 0,10 | 1,00 | |||||||||
| Momentum-aktier (AM) | 7% | 17,5% | 0,85 | 0,15 | 0,70 | 1,00 | ||||||||
| Långa statsobl. (So) | 1,5% | 10% | -0,05 | 0,70 | -0,10 | -0,05 | 1,00 | |||||||
| Långa företagsobl. (Fo) | 3% | 12,5% | 0,20 | 0,70 | 0,15 | 0,20 | 0,70 | 1,00 | ||||||
| Råvaror (Rå) | 5% | 15% | 0,10 | -0,05 | 0,15 | 0,10 | -0,10 | -0,05 | 1,00 | |||||
| Realränteobl. inkl. timing (Rr) | 3% | 7,5% | 0,00 | 0,45 | 0,05 | 0,00 | 0,45 | 0,35 | 0,20 | 1,00 | ||||
| Guld (Gu) | 5% | 15% | -0,05 | 0,00 | -0,05 | -0,05 | 0,05 | 0,00 | 0,20 | 0,30 | 1,00 | |||
| Stil - CTA (trend) (ST) | 3% | 15% | 0,00 | 0,00 | -0,05 | 0,00 | 0,00 | 0,00 | 0,20 | 0,00 | 0,10 | 1,00 | ||
| Stil - Råvarucarry (SC) | 3% | 15% | 0,00 | 0,00 | -0,10 | 0,00 | 0,00 | 0,00 | -0,30 | 0,00 | -0,10 | 0,00 | 1,00 | |
| Lång volatilitet inkl. timing (Vol) | 0,5% | 50% | -0,40 | 0,00 | -0,40 | -0,40 | 0,05 | 0,00 | -0,10 | 0,05 | 0,05 | -0,05 | 0,05 | 1,00 |
Vilket ger följande resultat:
Notera främst kolumnerna σ = volatilitet, “Geom.” = CAGR utöver riskfri ränta, “Sharpe” = riskjusterad avkastning, “VaR” = value at risk.
Vi ser att uträkningarna bekräftar att allvädersportföljen (både grund- och avancerade) utklassar en 100% aktier-portfölj samt en 60/40-portfölj i riskjusterad avkastning. Med 1,5x hävstång på avancerade portföljen blir även den absoluta avkastningen signifikant högre än 100% aktier, till lägre risk. Läs mer om hävstång i nästa avsnitt.
Observera att dessa beräkningar, liksom backtesterna, endast syftar till att ge en grov uppskattning av förväntad prestation, jämfört med andra portföljer. Resultatet styrker allvädersportföljens teoretiska grund, men verklig utveckling kan förstås skilja sig avsevärt från förväntad.
DEL 4: Avancerat och frivilligt – hävstång
Eftersom allvädersportföljens riskjusterade avkastning är så hög, är nästa logiska steg att applicera hävstång på portföljen, för att uppnå högre absolut avkastning. På så sätt kan avkastningen bli högre än en portfölj med 100% aktier, till lägre risk.
Det finns 2 sätt att göra detta på:
-
Fonder med hävstång. Internationellt finns det ett stort utbud av ETF:er med inbyggd hävstång. En vanlig invändning är att daglig hävstång (som används i dessa typer av produkter) orsakar urholkningseffekt vid volatil marknad, men detta är ett mindre problem för allvädersportföljen tack vare ombalansering och låg total volatilitet. Se denna tråd för fördjupning i detta. Sammanfattat hade ETF:er med ~2x hävstång sannolikt fungerat bra i allvädersportföljen, men problemet är det bristfälliga utbudet på Avanza/Nordnet.
-
Portföljbelåning. Så länge portföljens CAGR > låneräntan är detta förmånligt. Risken med belåning är tvångsförsäljning om värdet på portföljen skulle sjunka kraftigt, och krediten överstiger tillåten belåningsgrad. Detta vill man undvika, eftersom det innebär att sälja på botten. Allvädersportföljen är dock mycket säkrare att belåna än aktieportföljer, tack vare låg total volatilitet. Avanza och Nordnet erbjuder båda portföljbelåning till förmånlig ränta, Nordnet är dock det bättre alternativet.
Återstående analys i denna del kommer handla om alternativ 2. Analysen bygger till stor del på diskussion i denna tråd.
NORDNET
Nordnets belåningsvillkor
- Alla fonder på Nordnet har en belåningsgrad, som anger hur mycket kredit just den fonden är värd.
- Alla fonder kan belönas med utökad belåningsgrad, om man diversifierar portföljen väl. Kravet är att innehavet i varje fond upptar max 30% av portföljen (10% om det är ett enskilt värdepapper).
- Vissa fonder på Nordnet ger ränterabatt, vilket betyder att du får låna krediten till förmånlig ränta. Kravet är att den ursprungliga belåningsgraden är minst 70%.
- Ytterligare ett krav för ränterabatt är att maximal kredit uppgår till max 40% av belåningsgraden (för räntenivå 1) resp. 60% av belåningsgraden (för räntenivå 2). Därefter gäller ordinarie ränta.
Här är ett förslag på en avancerad allvädersportfölj. Portföljen är volatilitetsviktad med målvolatilitet 15-18% för alla ingående tillgångsslag (förutom stil):
Observera att nedanstående enbart är ett exempel för att beräkna effekten av värdepappersbelåning på Nordnet. En verklig allvädersportfölj behöver anpassas efter egen situation och preferens.
| Fond | Allokering | Volatilitet (viktad) | Belåningsgrad (utökad) |
|---|---|---|---|
| Aktier (momentum/kvalitet) | 10,5% (urspr. 12,0%) | (~18%) | |
| Xtrackers MSCI World Momentum (XDEM) | 3,0% | ~20% | 90% |
| Kvartil Investmentbolag+ Calculus | 2,5% | ~20% | 85% |
| Aktiespararna Småbolag Edge | 2,5% | ~25% | 85% |
| Fidelity Em Mkts Quality Income (FYEQ) | 2,5% | ~15% | 85% |
| — | — | — | — |
| Aktier (värde) | 10,5% (urspr. 12,0%) | (~18%) | |
| Avantis Global Small Cap Value (AVWS) | 3,0% | ~22,5% | 85% |
| PLUS Fastigheter Sverige Index | 2,5% | ~25% | 85% |
| Aktiespararna Direktavkastning A | 2,5% | ~17,5% | 85% |
| WisdomTree Em Mkts SmallCap Dividend (WTED) | 2,5% | ~15% | 85% |
| — | — | — | — |
| Nominella statsobligationer | 9,5% (urspr. 8,0%) | (~15%) | |
| Captor Iris Bond A | 4,5% | ~10% | 85% |
| iShares $ Treasury Bond 20+ (IS04) | 2,5% | ~15% | 90% |
| iShares € Govt Bond 20yr Target Dur (IS05) | 2,5% | ~15% | 85% |
| — | — | — | — |
| Företagsobligationer | 8,0% | (~15%) | |
| Captor Aster Global Credit | 8,0% | ~15% | 85% |
| — | — | — | — |
| Realränteobligationer | 9,5% (urspr. 8,0%) | (~15%) | |
| Danske Invest Globala Realräntor SEK h | 4,5% | ~10% | 85% |
| UBS LFS Bloomberg TIPS 10+ (UIMB) | 2,5% | ~15% | 85% |
| UBS LFS Bloomberg Eur InflLnk10+ (FRC4) | 2,5% | ~15% | 85% |
| — | — | — | — |
| Råvaror | 8,0% | (~15%) | |
| L&G Multi-Strategy Enhanced Comm (EN4C) | 8,0% | ~15% | 85% |
| — | — | — | — |
| Guld + Volatilitet | 24% | (~15%) | |
| Amundi Physical Gold (GLDA) | 8,0% | ~15% | 85% |
| WisdomTree Physical Swiss Gold (GZUR) | 8,0% | ~15% | 85% |
| Invesco Physical Gold (8PSG) | 4,0-8,0% | ~15% | 85% |
| WisdomTree S&P500 VIX 2,25x (VIXL) | 0,0-4,0% | N/A | 0% |
| — | — | — | — |
| Stil | 20% | (~15%) | |
| Lynx/Lynx Dynamic | 12% | ~15% | 85% |
| UBS CMCI Comm Carry ex-Agri (UBF6) | 8% | ~15% | 85% |
| — | — | — | — |
| Totalt | 100% | ~15,6% (viktat snitt) | 85,4% (viktat snitt) |
Ovanstående portfölj ger följande maximala hävstång:
| Räntesats | Tillåten kredit (andel av snittbelåningsgrad) | Maximal portföljbelåningsgrad (tillåten kredit x snittbelåningsgrad) | Maximal hävstång* |
|---|---|---|---|
| Räntenivå 1 | 40% | 34,2% | 1,52x |
| Räntenivå 2 | 60% | 51,2% | 2,05x |
| Ord. ränta | 100% | 85,4% | 6,85x |
*Maximal hävstång = 1 / (1 - maximal portföljbelåningsgrad)
Ponera nu att vi lägger oss strax under 1,52x hävstång, runt 1,46x. Vi har då följande marginaler till:
- Räntenivå 2: -8,5%
- Ordinarie ränta: -38,5%
Uträkning av ovanstående
Lämplig hävstång för 8,5% marginal till räntenivå 2:
Utgå ifrån eget kapital på 1 kr.
Låt x vara optimal hävstång vid 8,5% marginal.
x * 1 = totalt innehav i portföljen
x - 1 = total kredit i portföljen
(x - 1)/(x * 1) = portföljbelåningsgrad
Vi vet från ovan att 34,2% portföljbelåningsgrad är det maximala vi kan uppnå på räntenivå 1, och vill ha 8,5% marginal till detta:
34,2% = (x - 1)/(x * 1 * 0,915)
x = 1,46
Marginal till ordinarie ränta:
Utgå från eget kapital på 1 kr:
1 kr eget kapital * 1,46x hävstång = 1,46 kr totalt innehav = 0,46 kr kredit.
När motsvarar 0,46 kr en portföljbelåningsgrad på 51,2%?
0,46 kr kredit / 51,2% = 0,90 kr kvarvarande totalt innehav.
Nedgång i totalt innehav: 1 - 0,90/1,46 = 38,5%
Detta är en lämplig nivå att ligga på, eftersom krediten då endast kommer passera in räntenivå 2 när förväntad avkastning är högre än den ökade räntekostnaden. Se detta inlägg för fördjupning kring detta. Gränsen till ordinarie ränta är mycket högre än portföljens max drawdown i del 3b och kommer rimligtvis aldrig att passeras.
Sammanfattat: På Nordnet tycks en hävstång på ca 1,46x, vilket är precis lagom med marginal till räntenivå 2 utifrån förväntad max drawdown, vara optimal och mycket säker.
Avanzas belåningsvillkor
- Alla fonder på Avanza har ett belåningsvärde, som avgör hur hög din maximala kredit är. Till skillnad från Nordnet har detta ingenting att göra med ränterabatten.
- Vissa fonder på Avanza ger ränterabatt, vilket betyder att du får låna krediten till förmånlig ränta. Detta är angivet separat för varje fond.
- Ytterligare ett krav för ränterabatt är att maximal kredit uppgår till max 10% av de godkända fondernas värde (räntenivå 1), resp. 25% av värdet (räntenivå 2), resp. 50% av värdet (räntenivå 3). Därefter gäller ordinarie ränta. Observera att detta inte har någonting att göra med belåningsvärdet!
Jag har försökt få ihop en avancerad portfölj på Avanza med enbart fonder godkända för ränterabatt. Tyvärr är detta inte möjligt eftersom Guld-ETC:er inte ingår i ränterabatten.
Tack för att du tagit dig igenom hela inlägget! Jag vill gärna höra era tankar och feedback.
.